一段時(shí)間以來，市場(chǎng)上有許多聲音，認(rèn)為新股發(fā)行限售股解禁會(huì)極大地影響股市，從而提出“首發(fā)限售股就是在新老劃斷之后的新增‘大小非’”，“新股限售股增量‘大小非’危害遠(yuǎn)勝于存量‘大小非’”等觀點(diǎn)，并因此質(zhì)疑我國(guó)現(xiàn)行的新股發(fā)行制度。對(duì)此，業(yè)內(nèi)專家表示二者不能混為一談，限售股不會(huì)對(duì)我國(guó)股市造成根本影響。

　　此限售股非彼限售股

　　俗稱的“大小非”指的是因股權(quán)分置改革而產(chǎn)生的限售股�！靶》恰笔侵赋止闪吭�5%以下的非流通股東所持股份，“大非”則是指持股量在5%以上的非流通股東所持股份。

　　根據(jù)中國(guó)證券登記結(jié)算公司統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2008年11月底，A股市場(chǎng)因股改累計(jì)產(chǎn)生限售股4669億股，其中已解禁1238.29億股，尚有3419.07億股未到解禁期；同時(shí)，兩市累計(jì)已減持278.87億股，減持占比為22.52%。

　　除了因股改產(chǎn)生的限售股外，A股市場(chǎng)還因IPO和增發(fā)而源源不斷地涌出限售股。其中，IPO限售股分為首發(fā)原股東限售股、首發(fā)戰(zhàn)略配售股份兩種。

　　首發(fā)原股東限售股指開始發(fā)行前原有股東限制流通的股份，一般限售期長(zhǎng)達(dá)三年。根據(jù)證監(jiān)會(huì)去年9月份發(fā)布的新規(guī)，若發(fā)行人在刊登首次公開發(fā)行股票招股說明書之前12個(gè)月內(nèi)進(jìn)行增資擴(kuò)股的，新增股份持有人承諾不予轉(zhuǎn)讓的期限為12個(gè)月，而此前鎖定期為36個(gè)月。

　　首發(fā)戰(zhàn)略配售股份指第一次發(fā)行股票上市時(shí)，向某些特別選定的對(duì)象發(fā)行的占發(fā)行數(shù)量相當(dāng)大比例的股份。一般情況下，戰(zhàn)略投資者獲得配售的股票鎖定期限為3至6個(gè)月。

　　而在上市公司增發(fā)股份時(shí)，針對(duì)戰(zhàn)略投資者的定向增發(fā)也要求有一定的鎖定限售期，通常需要鎖定半年。據(jù)統(tǒng)計(jì)，新老劃斷后首發(fā)與增發(fā)累計(jì)產(chǎn)生的限售股數(shù)量已達(dá)9000億股左右，遠(yuǎn)超過股改限售股即“大小非”數(shù)量。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家華生認(rèn)為，市場(chǎng)之所以將“大小非”和限售股兩者混為一談，是因?yàn)閮烧叩牧魍��?quán)都在一定時(shí)間內(nèi)被限制，“但兩者并不是一個(gè)東西”。

　　疏浚限售股解禁壓力

　　由于混淆了股改限售股和首發(fā)限售股概念，一些市場(chǎng)人士對(duì)目前的新股發(fā)行制度提出質(zhì)疑，并認(rèn)為應(yīng)取消新股發(fā)行時(shí)限售股鎖定時(shí)間。對(duì)此，華生表示，“我國(guó)新股發(fā)行制度是與國(guó)際接軌的�！睆膰�(guó)外成熟資本市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來看，取消IPO限售股鎖定時(shí)間限制并不可取，“適當(dāng)?shù)南奘凼菫榱吮Ｗo(hù)中小投資者利益，如果上市第一天大股東就可以大量拋售股票，會(huì)加大市場(chǎng)的壓力。”

　　銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左小蕾介紹，目前歐美成熟市場(chǎng)IPO均有部分股票被限售，鎖定時(shí)間一般在3至6個(gè)月之間。

　　上海睿信投資管理有限公司董事長(zhǎng)李振寧表示，“不能把限售股看成頭上的一把刀”，各個(gè)國(guó)家的股市都有限售股，不能以此來解釋牛市和熊市的出現(xiàn)。他介紹，香港市場(chǎng)的有關(guān)規(guī)定是，只要充分披露信息，限售股解禁后也可以在二級(jí)市場(chǎng)上拋售。但若大量清倉導(dǎo)致股價(jià)下跌，對(duì)上市公司也是不利的。因此，持有人會(huì)通過將限售股打折處理給投行來配售。通過場(chǎng)外大宗交易銷售限售股不僅時(shí)間短，而且也不會(huì)影響股價(jià)。

　　中國(guó)證監(jiān)會(huì)也已于去年4月份出臺(tái)相關(guān)政策，要求符合規(guī)定的限售股通過大宗交易平臺(tái)轉(zhuǎn)讓，避免引起股價(jià)大幅波動(dòng)。隨后推出的可交換債券等相關(guān)政策，也在一定程度上緩解限售股解禁壓力，對(duì)于限售股股東來說是增加了一條低成本融資通道�！巴ㄟ^上述措施疏導(dǎo)，限售股解禁并不會(huì)對(duì)股市構(gòu)成根本影響�！崩钫駥幈硎�。

　　發(fā)行制度漸進(jìn)改革

　　證監(jiān)會(huì)主席尚福林在日前召開的全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上提出，要深入推進(jìn)發(fā)行制度改革，完善股票價(jià)格形成和承銷機(jī)制。對(duì)此，華生提出兩點(diǎn)建議，一是縮短限售股的限售期限，與國(guó)際慣例的3至6個(gè)月靠攏，“如果市場(chǎng)預(yù)期短時(shí)間內(nèi)限售股就會(huì)上市，一旦解禁才不會(huì)有大波動(dòng)”。二是增加首發(fā)流通股比例，促使股票價(jià)格更加合理。目前，我國(guó)《證券法》規(guī)定大型企業(yè)首發(fā)流通股比例不應(yīng)低于10%，而國(guó)際慣例是20%至25%。

　　華生以中石油上市為例，其總股本為1830億股，若按20%的比例計(jì)算則有366億股上市流通。如果以其高達(dá)48.6元的上市首日股價(jià)計(jì)算，則需要1.7萬億元資金，這是市場(chǎng)無法承接的。因此，提高首發(fā)流通股比例，股價(jià)自然會(huì)回落至合理的價(jià)位，從而避免新股上市時(shí)堆積泡沫。

　　此外，在未來完善承銷機(jī)制的過程中，華生建議改善目前的詢價(jià)制度，明確大機(jī)構(gòu)的責(zé)任，保障中小投資者的權(quán)益。我國(guó)目前實(shí)行的詢價(jià)制度并沒有強(qiáng)制要求詢價(jià)人的認(rèn)購義務(wù)，這導(dǎo)致詢價(jià)缺乏根據(jù)，新股發(fā)行價(jià)格容易出現(xiàn)過高或者過低現(xiàn)象。而按照成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，如果股票價(jià)格過高，詢價(jià)機(jī)構(gòu)需要承擔(dān)包銷的責(zé)任；如果價(jià)格偏低或價(jià)值合適時(shí)股票就會(huì)很搶手，那么將會(huì)限制詢價(jià)機(jī)構(gòu)的購買比例，以保護(hù)中小投資者申購需求。“對(duì)于這一點(diǎn)，只要對(duì)承銷程序做出規(guī)定就可以做到�！比A生表示。(趙彤剛 蔡宗琦)

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