日前，中國社會科學(xué)院金融研究所研究員易憲容給本報發(fā)來署名文章，分析“港股直通車”緩行背后的原因，視角獨特，亦代表一方觀點。編者稍加整理以饗讀者。

　　港股直通車的消息已經(jīng)公布兩個星期，有市場傳言說“港股直通車”可能擱淺，也有媒體報道說管理層正在評估風(fēng)險，從而使得“港股直通車”要等一些時候才能通行。由于市場上種種報道與傳說，港股直通車也成了市場的一個期待與懸念。

　　其實，從資本項開放的角度來看，盡管QDII與QFII早已啟動，但是境內(nèi)居民和非居民到海外資本市場投資，境外居民和非居民進(jìn)入內(nèi)地資本市場投資，都是少有幾個資本項下沒有開放的項目，因此，境內(nèi)居民到海外資本市場或境外資本市場直接投資應(yīng)該是一個相當(dāng)重大的事件。它不僅意味著中國資本項下開放程度越來越大，也意味著對中國投資者及中國資本市場可能產(chǎn)生巨大的影響。

　　懸疑一：

　　為何沒有市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)

　　但是，這樣一個重大的事件，為什么其相關(guān)業(yè)務(wù)只能通過中國銀行天津支行來做，而不是其他銀行及其他地方一起來做？筆者覺得這樣做的理據(jù)與合法性都不足。很簡單，如果論地緣，在深圳與廣東，其市場的基礎(chǔ)條件，其投資者的便利性等方面肯定會好于天津。如果從市場的發(fā)展程度來看，上海也不會落后于天津，但為什么不是在上海而是在天津？

　　另外，作為中國資本項開放的一個重大事件，為什么僅是中行天津支行來做？而不是制定相應(yīng)的市場準(zhǔn)入規(guī)則，讓有資格的金融機(jī)構(gòu)來競爭、來形成有效的市場競爭機(jī)制？其理據(jù)何在？這樣一個重大的事件，如果沒有一個嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，如果這種嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)不是通過有效的市場機(jī)制來確立，而完全是通過人為的因素來規(guī)定，那么這對其他金融機(jī)構(gòu)公平不公平？對其他地方公平不公平？

　　其實，就是這樣一個簡單的細(xì)節(jié)，如果沒有一個合法性的基礎(chǔ)，如果沒有一個嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入，那么境內(nèi)投資者到海外投資還沒有走出就面臨著市場的不公平。因為，沒有嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)及有效市場競爭機(jī)制，投資者要獲得比較好的服務(wù)是不可能的。

　　懸疑二：

　　如何平衡各利益關(guān)系

　　放開內(nèi)地投資者到海外或境外資本市場投資，不僅在于事件的重大性，而且存在其業(yè)務(wù)重大的利益關(guān)系如何平衡的問題。這里既有金融機(jī)構(gòu)之間的利益平衡，也有市場中不同的金融產(chǎn)品之間的利益平衡。比如，目前境外投資試點性質(zhì)的QDII，在內(nèi)地開放居民直接投資海外后，QDII是否可發(fā)展或需要等待。而這些利益關(guān)系，如果不通過有效的市場機(jī)制是很難達(dá)到平衡的。

　　市場是什么？市場不就是通過有效的、公平公正的競爭機(jī)制來實現(xiàn)嗎？中國資本市場發(fā)展以往“政策市”所留下的種種弊病還不夠嗎？還要再生出一個“政策市”的怪胎嗎？因此，其議題設(shè)定的理性、其決策程序的合法性等都是管理層必須考慮的問題，而不是某個職能部門一紙文件宣布就了事的事情。如果事件發(fā)生時，這些問題沒有解決好，等市場一開通，其面對的問題就會更多。

　　懸疑三：

　　會否重蹈當(dāng)年B股覆轍

　　內(nèi)地投資者到海外或境外投資，由于其信息、能力、知識等方面的不足，他們所面臨的風(fēng)險肯定不小。

　　目前境外投資試點性質(zhì)的QDII、中國投資有限責(zé)任公司(簡稱中投公司)投資美國黑石公司，以及國家開發(fā)銀行入股巴克萊銀行等投資不理想。如部分銀行QDII產(chǎn)品出師不利，產(chǎn)品跌破凈值；中投公司投資黑石套牢約20%，截至目前浮虧金額約為5.3億美元；國開行投資巴克萊銀行前景難料，首筆22億歐元的投資在入股宣布首日即出現(xiàn)了1.5億歐元的浮虧。如果內(nèi)地居民進(jìn)入香港市場，可能面臨的風(fēng)險更高。

　　比如，在兩個星期前，“港股直通車”的消息一公布，香港股市在次級債危機(jī)的陰影下即刻沸騰起來，當(dāng)天迅速飚升。內(nèi)地投資者及整個香港市場都在預(yù)期，當(dāng)大量的資金都流向香港股市時，股市肯定會迅速飚升，而且境內(nèi)A股這兩年上漲態(tài)勢會立即會傳遞到香港股市。也正是在這樣的一種預(yù)期下，香港股市又創(chuàng)出了歷史新高。

　　這就讓人想到2001年B股市場的開放。2001年2月19日，有關(guān)部門宣布B股市場對內(nèi)地居民開放，但當(dāng)時規(guī)定，新增換匯資金延至當(dāng)年6月1日方準(zhǔn)進(jìn)場。2月19日到5月31日，上證B股指數(shù)大漲200%，6月1日之后卻掉頭下跌，兩個月后跌幅近半，內(nèi)地投資者損失慘重，國際投資則套利而去。而目前港股的情況與當(dāng)年B股的走勢如出一轍。盡管港股“直通車”的通道還未有一分錢流入香港，香港恒生國企指數(shù)一周之內(nèi)就已上漲了近40%。而目前A、H股價差恰與當(dāng)年A、B股情形相似，即內(nèi)地資金如蜂擁香港市場，國際投資者高位離場，將境內(nèi)投資者套牢。

　　懸疑四：

　　是否建立風(fēng)險應(yīng)對機(jī)制

　　內(nèi)地投資者進(jìn)入香港股市，應(yīng)該是中國對外開放一項重大的舉措。當(dāng)中國資本項的大門又打開一些時候，它不僅對中國的金融市場會產(chǎn)生重大的影響，對中國的投資者也面臨著很大的風(fēng)險。可以說，這次美國次級按揭債危機(jī)，如果不是中國資本項沒有開放，其對中國傳染是不可避免，但這次中國股市能夠獨善其身，根本就在于中國股市開放度低。對于個人到海外投資的大門打開對中國市場影響多大，這是目前大家是想象不到的。因為，這個市場打開后，境內(nèi)外市場會發(fā)生什么是相當(dāng)不確定的。對此，不知境內(nèi)管理層是否考慮過出現(xiàn)什么情況可采取什么政策或應(yīng)對的方式。如果這些都沒有充分的準(zhǔn)備，那么中國投資者海外投資對境內(nèi)市場的沖擊、國際金融市場對中國市場的沖擊也就不可避免了。

　　總之，“港股直通車”是中國資本項開放的一項重大的政策，它的開放對內(nèi)地投資者、對內(nèi)地金融市場及香港金融市場等方面都會產(chǎn)生巨大的影響。這里，既有相關(guān)者的利益關(guān)系協(xié)調(diào)，也要面對各種不確定性下的風(fēng)險。這些都是我們的政策與制度必須考慮的問題。