長翅膀的不一定是天使，騎白馬的也不一定是唐僧。礦業(yè)資產(chǎn)借殼上市公司一定會引發(fā)股價的飆升嗎？市場給出的答案是“不一定”。

　　ST黃海5月8日公布重組預(yù)案，內(nèi)蒙古齊華礦業(yè)有限責(zé)任公司100%股權(quán)將被作價12.9億置入。與銀都礦業(yè)借殼ST威達(dá)消息傳出之后的“一字”漲停連綿不斷，廣晟有色火爆炒作貫穿借殼過程的始終不同，ST黃海公布齊華礦業(yè)借殼預(yù)案后的走勢卻是大肆殺跌，公司股價一度下跌超過30%，甚至還極為尷尬地跌破了定向增發(fā)價7.95元。

　　同是礦業(yè)公司借殼，何以ST黃海不受市場待見？擬置入的齊華礦業(yè)公司其資產(chǎn)資質(zhì)到底如何？記者為此遠(yuǎn)赴內(nèi)蒙巴彥淖爾市烏拉特后旗一探究竟。

　　名為“礦業(yè)” 實為“化工”

　　當(dāng)記者站在齊華礦業(yè)的大門口放眼望去，直接映入眼簾的是一個高聳的煙囪，“齊華復(fù)合肥”幾個紅字異常醒目。

　　齊華礦業(yè)所在的烏拉特后旗地廣人稀但礦產(chǎn)豐富，境內(nèi)現(xiàn)已探明的礦藏儲量有：銅金屬量300萬噸，鋅金屬量1000萬噸，鉛金屬量200萬噸，鎳金屬量7731噸，鐵礦石1.4億噸，硫3億噸，鈾292噸，油頁巖300億噸�，旇�、螢石、石榴石等非金屬的儲量也很豐富。

　　從包頭坐火車到齊華礦業(yè)所在的巴彥淖爾市中心區(qū)域臨河，大約需要兩個半小時的時間。在火車即將進(jìn)入臨河站之前，能看到一個專屬于齊華的物資集運(yùn)中心。據(jù)了解，這是齊華礦業(yè)采購銷售的重要樞紐。依據(jù)當(dāng)?shù)鼗疖囌竟ぷ魅藛T的說法：“齊華礦業(yè)的這個貨物集散樞紐的利用率還是相當(dāng)高的。除了向外運(yùn)送產(chǎn)出的銅精礦、鋅精礦等產(chǎn)品外，更多的是化工類產(chǎn)品復(fù)合肥。此外，公司生產(chǎn)復(fù)合肥所需要的原材料鉀和磷也都在此中轉(zhuǎn)�！币患业V業(yè)公司的對外運(yùn)輸中，何以復(fù)合肥產(chǎn)品占據(jù)大頭？這令記者頓生疑問。

　　告別臨河火車站之后，是接近兩個小時的長途顛簸。當(dāng)記者站在齊華礦業(yè)的大門口放眼望去，直接映入眼簾的是一個高聳的煙囪，“齊華復(fù)合肥”幾個紅字異常醒目。而從廠門外的大路往東走上兩三分鐘，則是通往礦上的大道。礦口工廠是公司引以為豪的優(yōu)勢之一，“我們的復(fù)合肥重要原料硫酸的運(yùn)輸成本大概在每噸20元錢左右。”提到這個，公司主管財務(wù)的副總經(jīng)理顯得有些得意。

　　在ST黃海的重組預(yù)案第24頁上，對齊華礦業(yè)的主營業(yè)務(wù)有如下披露：“齊華礦業(yè)主營業(yè)務(wù)為硫鐵礦采選、有色金屬開采，硫產(chǎn)品深加工等，是以生產(chǎn)硫精礦、銅精礦、鋅精礦、磷精礦、硫酸及燒渣、復(fù)合肥為主的大型礦山企業(yè)，具備硫及伴生、衍生產(chǎn)品的采選、制酸、復(fù)合肥縱深一體化加工生產(chǎn)的能力�！贝撕蠊�告中多次提及齊華礦業(yè)的主營業(yè)務(wù)和經(jīng)營范圍，都將復(fù)合肥生產(chǎn)列在礦石開采之后。

　　但在公司未來的發(fā)展藍(lán)圖中，對礦石開采的前景描述僅僅只有采礦能力“2012年提升到120萬噸，2013年提升到180萬噸”的內(nèi)容。而關(guān)于化工板塊的描述卻洋洋灑灑地占據(jù)了不少的頁面：20萬噸/年復(fù)合肥一期項目2010年產(chǎn)能有望全部釋放，二期20萬噸/年的復(fù)合肥也將于2010年8月底投產(chǎn)；目前，齊華礦業(yè)在2009年與農(nóng)業(yè)部下屬全國農(nóng)業(yè)技術(shù)推廣中心簽訂了推廣協(xié)議，并積極與內(nèi)蒙古土肥站進(jìn)行合作，優(yōu)先滿足巴彥淖爾市80萬噸/年的需求；2009年與復(fù)合肥配套的硫酸產(chǎn)能從12萬噸/年增至22萬噸/年，新增產(chǎn)能尚處試生產(chǎn)階段；8萬噸/年合成氨項目也將于年內(nèi)投產(chǎn)。

　　如此看來，公司目前把更多的精力放在了打造復(fù)合肥的整條產(chǎn)業(yè)鏈之上。

　　記者從公司主管財務(wù)的副總經(jīng)理處了解到，齊華礦業(yè)雖名為“礦業(yè)”，但為公司貢獻(xiàn)大部分經(jīng)營收入的卻是化工產(chǎn)業(yè)，即復(fù)合肥生產(chǎn)。該類收入約占齊華礦業(yè)經(jīng)營收入的六成左右，而礦石開采約占四成。不但如此，在2002年收購破產(chǎn)的炭窯口硫鐵礦時，該礦隸屬于化工部。若要“認(rèn)祖歸宗”的話，齊華礦業(yè)本應(yīng)為一家化工類企業(yè)。

　　“內(nèi)蒙古齊華礦業(yè)有限責(zé)任公司”，無論是根據(jù)公司的名稱，還是依據(jù)公告敘述公司主營業(yè)務(wù)時的排序，很容易讓人認(rèn)為齊華礦業(yè)是一家以礦石開采為主營業(yè)務(wù)的企業(yè)。而復(fù)合肥生產(chǎn)被列到了公司主營業(yè)務(wù)的最末一位。此舉不知是無心之失，還是有意為之。

　　值得注意的是，盡管本次所公布的重組預(yù)案對于公司各項業(yè)務(wù)占主營收入的比例未做任何說明，但仍可從公告中查到蛛絲馬跡。該預(yù)案披露了截至2003年12月31日炭窯口硫鐵礦的保有資源儲量，其中主礦產(chǎn)為硫礦，礦石量為2839萬噸，品位為22.08%；共生礦產(chǎn)為鋅礦、銅礦、磷礦，礦石量分別為1550萬噸、1829萬噸和531萬噸，品位分別為1.90%、0.77%和8.88%。而其中單鋅礦和單銅礦的儲量較少，分別為87萬噸和587萬噸。2009年資源儲量情況所示，硫鐵礦累積探明金屬量為680.16萬噸，礦石量為3161.34萬噸；共生礦鋅礦的金屬量為74.37萬噸，礦石量為3273.03萬噸；銅礦的金屬量為23.25萬噸，礦石量為2892.50萬噸。顯然，公司礦石儲量中，硫占據(jù)絕對大頭，鋅和銅自然不會是主要產(chǎn)出。

　　“礦業(yè)”包裝 溢價倍增

　　投行人士表示：“針對分屬不同行業(yè)的公司，其估值和溢價是有區(qū)別的。對應(yīng)到實際的對價上，哪怕一個百分點的區(qū)別，其現(xiàn)實的差距也將是千萬元級甚至億元級的�！�

　　齊華礦業(yè)是一家化工企業(yè)還是一家礦山企業(yè)到底有多少區(qū)別？一位長期從事投行業(yè)務(wù)的資深人士給予了解答：“在資產(chǎn)重組中，擬上市資產(chǎn)所從事行業(yè)將很大程度上決定市場對其的估值是多少。顯然，市場對于礦山的好感度遠(yuǎn)高于行業(yè)景氣度較差的化肥行業(yè)，將企業(yè)包裝成礦企，將獲得相對較高的估值和溢價�！�

　　當(dāng)前市場上，相比化肥類上市公司，有色金屬顯然更受青睞。研究機(jī)構(gòu)的有關(guān)報告預(yù)計化肥類上市公司2010年的市盈率多在20倍上下，其中鹽湖鉀肥、四川美豐等公司2010年市盈率在15倍左右。此外，基于今年惡劣天氣的影響，還有多家機(jī)構(gòu)將下調(diào)了化肥農(nóng)藥的評級。而鉛鋅行業(yè)和銅行業(yè)上市公司2010年的市盈率大致在30倍左右。上述投行業(yè)人士表示：“針對分屬不同行業(yè)的公司，其估值和溢價是有區(qū)別的。對應(yīng)到實際的對價上，哪怕一個百分點的區(qū)別，其現(xiàn)實的差距也將是千萬元級甚至億元級的�！�

　　無論有意還是無意，重組預(yù)案確實給人留下齊華礦業(yè)為一家礦山經(jīng)營實體的印象，為公司作資產(chǎn)評估的有關(guān)機(jī)構(gòu)亦是由此對公司資產(chǎn)進(jìn)行評估。預(yù)案稱：“本次對齊華礦業(yè)企業(yè)價值預(yù)估12.9億元采用的方法為自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法。”這12.9億元的估值是如何而來的？公告對此進(jìn)行了陳述：按照硫精礦首先滿足生產(chǎn)硫酸繼而生產(chǎn)復(fù)合肥的假設(shè)，只外售銅精礦、鋅精礦和多余的硫精礦，副產(chǎn)品燒渣和復(fù)合肥產(chǎn)量根據(jù)硫酸產(chǎn)量確定。礦山各礦種出礦量排產(chǎn)計劃根據(jù)各礦體實際開采時間確定，不按平均品位計算各礦種年產(chǎn)量。預(yù)計年平均收入11.6億元，年平均凈利潤1.25億元。之后，再按照加權(quán)資本成本8.86%計算折現(xiàn)率，全部資產(chǎn)價值15.4億元，加上預(yù)付賬款等經(jīng)營性資產(chǎn)1.2億元，扣除借款3.7億元，全部股東權(quán)益價值(即企業(yè)價值)12.9億元左右。公司認(rèn)為，在整個預(yù)估收益期內(nèi)，齊華礦業(yè)的年平均凈利潤為1.25億元，從市盈率角度進(jìn)行考慮，市盈率僅在10倍左右，較為合理。

　　有資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)的相關(guān)人士對此提出質(zhì)疑：“暫且不論公司在將來是否能實現(xiàn)1.25億元的年平均凈利潤。若是以已知財務(wù)年度的凈利潤計算，公司的市盈率也較市場上同類型公司偏高�！�

　　資料顯示，2008年和2009年齊華礦業(yè)業(yè)績波動較大，分別實現(xiàn)凈利潤4040.62萬元和1826.69萬元。本次定向增發(fā)1.62億股，加上現(xiàn)有的總股本2.56億股，發(fā)行完成后公司的總股本為4.18億股。由此可得出2008年和2009年公司每股收益分別為0.097元和0.044元。依據(jù)2008年12月31日和2009年12月31日的收盤價，按照定向增發(fā)后的總股本計算，ST黃海2008年和2009年的市盈率分別為24倍和164倍。

　　該相關(guān)人士表示，若如公告所述，依據(jù)1.25億元的年度凈利潤來計算，定向增發(fā)前后的每股收益為0.488元和0.299元。若以定向增發(fā)價7.95元計算，對應(yīng)增發(fā)前后的市盈率分別為16倍和26倍。

　　經(jīng)過多次計算之后，該資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)的相關(guān)人士給出的結(jié)論是：“看來，想要得出那所謂的10倍市盈率，得一切條件都達(dá)到‘最好’�！�

　　除了對估值的疑慮之外，還有對公司競爭力的質(zhì)疑。有市場人士表示，化肥行業(yè)現(xiàn)在處于蕭條期，恢復(fù)景氣還需要漫長的周期。整個市場的供給嚴(yán)重過剩，而行業(yè)整體的毛利率又偏低。此外，公司的礦產(chǎn)大部分是供給下游的化肥廠生產(chǎn)復(fù)合肥，其收益與化肥的收益重疊。另外，雖然有部分的銅精粉和鋅精粉之類的產(chǎn)品，但相對于市場上其他同類型企業(yè)，并無明顯的競爭優(yōu)勢。此外，齊華礦業(yè)地處內(nèi)蒙古，為我國最為“幅員遼闊”的省份，其物流方式以鐵路為主，無論是外部原料的收購，還是公司產(chǎn)品的出售，其運(yùn)輸成本都居高不下�！凹幢闶枪�司復(fù)合肥產(chǎn)品上游成本較低，但銷售渠道的運(yùn)輸成本卻相對偏高。試想，是從湖北往湖南運(yùn)化肥的運(yùn)輸成本高呢，還是從內(nèi)蒙往河北的運(yùn)輸成本高？”該市場人士如是說。

　　8年25倍 神話上演

　　齊華礦業(yè)的實收資本由5000萬元增加至2.4億元是一個巨大的飛躍，但這與12.9億元的評估價值仍有10.5億元的巨大差距。

　　誰也無法想象，如今標(biāo)價12.9億元的齊華礦業(yè)，在最初是一個只值5000萬元的破產(chǎn)礦。

　　2000年，內(nèi)蒙古北方礦業(yè)所屬的內(nèi)蒙古炭窯口硫鐵礦由于企業(yè)管理體制落后，運(yùn)行機(jī)制不活，出現(xiàn)嚴(yán)重資不抵債，4000多名職工及近萬名家屬生活無法保障，于當(dāng)年5月申請政策性破產(chǎn)。2002年，內(nèi)蒙古巴彥淖爾盟經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會、北方礦業(yè)與山東北金、淄博順達(dá)共同簽署的《協(xié)議書》、《補(bǔ)充協(xié)議書》等相關(guān)文件，確定了炭窯口硫鐵礦的破產(chǎn)財產(chǎn)處置方案：由山東北金、淄博順達(dá)出資5000萬元成立齊華礦業(yè)，齊華礦業(yè)作為外部投資人，以4500萬元的職工安置款為代價，取得炭窯口硫鐵礦的采礦權(quán)以及除采礦權(quán)外的土地、房產(chǎn)及相關(guān)固定資產(chǎn)(即破產(chǎn)財產(chǎn))的所有權(quán)。

　　重組預(yù)案披露，炭窯口硫鐵礦破產(chǎn)財產(chǎn)從2002年6月開始向齊華礦業(yè)移交。2003年12月，齊華礦業(yè)委托內(nèi)蒙古興益聯(lián)合會計師事務(wù)所杭后分所對其所有的資產(chǎn)進(jìn)行評估。評估結(jié)果顯示，截至2003年10月31日，列入評估范圍的資產(chǎn)價值1.96億元。此后，2004年7月，齊華礦業(yè)對破產(chǎn)財產(chǎn)作為股東的增資事項進(jìn)行了賬務(wù)處理，以房屋建筑物、構(gòu)筑物、機(jī)器設(shè)備、土地使用權(quán)等非貨幣性資產(chǎn)出資1.9億元，齊華礦業(yè)實收資本由5000萬元增至2.4億元。

　　從齊華礦業(yè)設(shè)立至今，公司歷經(jīng)多次股東變更和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，最終于2008年5月24日由青島齊華掌握了齊華礦業(yè)的全部股權(quán)，齊華礦業(yè)成為其全資子公司。雖然齊華礦業(yè)股權(quán)幾度易手，但公司當(dāng)前實際控制人王淦一直對公司的經(jīng)營決策有著舉足輕重的作用。

　　王淦為金順達(dá)集團(tuán)及青島齊華的公司法人，旗下資產(chǎn)包括礦石開采、冶金、生物制藥、化工熱電、建筑安裝、餐飲等。青島齊華為一對外投資平臺，除擁有齊華礦業(yè)100%股權(quán)之外，還控股中少上揚(yáng)動漫、淄博齊華置業(yè)、青島齊華置業(yè)等多家公司。

　　齊華礦業(yè)的實收資本由5000萬元增加至2.4億元是一個巨大的飛躍，但這與12.9億元的評估價值仍有10.5億元的巨大差距。經(jīng)記者了解，除齊華礦業(yè)外，王淦還通過旗下公司擁有鐵礦、煤炭等資源。公司不久前還在邵陽控股了一家金礦。

　　承諾成空 股價直落

　　有市場人士表示，作為重組題材股，又是礦業(yè)資產(chǎn)借殼的案例，ST黃海不受市場待見的又一原因是，重組方案低于此前的市場預(yù)期。

　　打破人們思維定勢的那些事件往往更容易引起人們的關(guān)注和猜想，ST黃海公布重組預(yù)案后的走勢便是如此。

　　5月8日復(fù)牌的ST黃海于當(dāng)日發(fā)布資產(chǎn)重組預(yù)案，現(xiàn)實際控制人中車集團(tuán)以1.5億元購買黃海全部資產(chǎn)及負(fù)債，同時承接原ST黃海的所有員工和業(yè)務(wù)；ST黃海向青島齊華投資控股有限公司發(fā)行股份，購買其持有的內(nèi)蒙古齊華礦業(yè)有限責(zé)任公司100%股權(quán)。目前，該部分資產(chǎn)評估值為12.9億元，交易價格為7.95元/股，ST黃海將支付約1.62億股。

　　然而，這則公告并未引起二級市場的呼應(yīng)追捧，復(fù)牌當(dāng)日便告跌停，此后更是由9.09元的前期高點一路跌破7.95元的定向增發(fā)價格，最低下跌至6.19元，累積跌幅超過30%。雖然此后股價隨市場回升有所上漲，但終究反彈乏力，難以追平增發(fā)價位。

　　與二級市場滑滑梯式的下跌相應(yīng)的是，公司第二大股東青島企發(fā)投連續(xù)減持。5月14日，ST黃海發(fā)布公告，公司接到第二大股東青島企發(fā)投通知：從2009年5月22日至2010年5月13日，青島企發(fā)投通過上海證券交易所集中交易系統(tǒng)累計減持本公司股份191.32萬股，占公司總股本的0.75%。在這為期一年的減持之前，青島企發(fā)投持有ST黃海1000萬股流通股，占公司總股本的3.91%；減持后，青島企發(fā)投持股數(shù)下降到808.68萬股，占上市公司股份總額的3.16%。再加上此前更早些時候的減持行為，截至2010年5月13日，青島企發(fā)投累計減持ST黃海1278萬股，達(dá)到公司總股本的5%。

　　有市場人士表示，作為重組題材股，又是礦業(yè)資產(chǎn)借殼的案例，ST黃海不受市場待見的又一原因是，重組方案低于此前的市場預(yù)期。

　　早在2006年9月，ST黃�，F(xiàn)在的實際控制人中車集團(tuán)收購ST黃海時，曾承諾為避免中車雙喜投產(chǎn)后與ST黃海產(chǎn)生同業(yè)競爭，在該次收購獲得中國證監(jiān)會的無異議及豁免要約收購義務(wù)后36個月內(nèi)，將以黃海股份為主導(dǎo)，對中車集團(tuán)下屬的各橡膠輪胎企業(yè)(含中車雙喜)進(jìn)行整合。資料顯示，中車集團(tuán)為中國化工集團(tuán)公司全資子公司，營業(yè)范圍為小轎車銷售、裝飾美容；汽車緊急救援；工程機(jī)械修理；機(jī)械設(shè)備、儀器儀表、汽車零部件的生產(chǎn)、銷售等。

　　不過，該承諾卻一拖三年，一直未能兌現(xiàn)。眼看承諾到期，ST黃海致函中車集團(tuán)，而回函稱，中車雙喜在經(jīng)營發(fā)展中因存在三方面問題而無法注入：一是股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，產(chǎn)權(quán)關(guān)系未能理順；二是工程項目因建設(shè)原因未能按期投產(chǎn)達(dá)效；三是前兩年生產(chǎn)經(jīng)營出現(xiàn)一定數(shù)額的虧損。

　　隨后，監(jiān)管部門對于此事給予高度關(guān)注，公司多次匯報、致函或報告控股股東、實際控制人，督促盡快拿出解決辦法。但中車集團(tuán)的答復(fù)卻是，依照公司最終實際控制人中國化工集團(tuán)公司的戰(zhàn)略規(guī)劃，其旗下六大專業(yè)板塊公司的設(shè)立工作已自2008年啟動，中車雙喜已劃轉(zhuǎn)至橡膠專業(yè)板塊公司，公司則因身為上市公司所處監(jiān)管較嚴(yán)，隸屬關(guān)系目前暫未調(diào)整。因此，當(dāng)前從中車集團(tuán)層面看，公司與中車雙喜的同業(yè)競爭問題已經(jīng)不復(fù)存在，再考慮中車雙喜的現(xiàn)有情況不具備注入條件，因此注資承諾事項可予免除。

　　而此后，中車集團(tuán)給予ST黃海的最新函復(fù)則稱，最終實際控制人中國化工集團(tuán)公司所屬風(fēng)神輪胎、黃海股份、雙喜輪胎等輪胎制造企業(yè)的同業(yè)競爭問題依然存在。中國化工集團(tuán)公司現(xiàn)正在依據(jù)其總體戰(zhàn)略規(guī)劃推進(jìn)整體整合工作，但因旗下所屬公司多達(dá)百余家，此項工作尚需一定時間，并且目前無法制定一攬子解決方案及完成預(yù)定時間進(jìn)度表。對此，中車集團(tuán)將爭取加快推進(jìn)有關(guān)整合工作，力求ST黃海與其他企業(yè)的同業(yè)競爭問題得以解決。

　　而今，ST黃海重組預(yù)案登場，原有資產(chǎn)全部剝離，輪胎平臺夢破碎，齊華礦業(yè)借殼方案成真。市場人士表示，該方案未達(dá)到此前市場預(yù)期，而方案中對擬注入資產(chǎn)所支付對價偏高，因此才引發(fā)公司股東“用腳投票”，二級市場一路殺跌。記者 魏夢杰