經(jīng)過二季度的清理整頓之后,第一階段以壓指標為主要目的宏觀調(diào)控效果基本達到,宏觀調(diào)控從政策出臺的密集期轉(zhuǎn)入真空期和觀察期。在這一時期,國家再出臺大力度的緊縮政策的可能性不大,但會根據(jù)新的經(jīng)濟形勢對原有的調(diào)控手段進行優(yōu)化和調(diào)整,即力度比較大的行政手段將會逐漸淡出,彈性較大的市場手段將在宏觀調(diào)控中發(fā)揮更大的作用。
目前正處于宏觀調(diào)控的轉(zhuǎn)型階段,8月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)對于判斷未來的宏觀政策取向具有重要的意義。從已經(jīng)公布的主要經(jīng)濟指標走勢來看,通貨膨脹壓力有所加大,貨幣信貸控制偏緊。目前最優(yōu)的政策選擇是在放松信貸規(guī)模控制的同時適當升息。盡管升息之后上市公司的資金成本會有所增加,但是由于貸款的規(guī)�？刂茣兴潘�,總體上看上市公司的經(jīng)營環(huán)境會有所改善。同時,如果宏觀調(diào)控轉(zhuǎn)向以市場化手段為主,則市場將會對股市的運行形成穩(wěn)定的預期。
CPI連續(xù)三個月超過5%
8月份居民消費價格指數(shù)上漲5.3%,漲幅與上月持平。盡管居民消費價格指數(shù)的漲幅并沒有繼續(xù)擴大,但是物價上漲的壓力并沒有明顯的減輕。首先從新漲價的因素來看,8月份居民消費價格指數(shù)漲幅中新漲價因素為1.6個百分點,新漲價因素比7月份明顯加大。其次核心消費價格指數(shù)漲幅明顯擴大。8月份剔除食品之后的核心消費價格指數(shù)上漲1%,漲幅比7月份提高0.2個百分點,達到2001年8月份以來的新高,拉動居民消費價格指數(shù)上漲0.7個百分點。剔除波動性比較大的核心消費價格指數(shù)是反映物價變動基本趨勢的指標。核心消費價格指數(shù)漲幅的擴大,表明通貨膨脹的壓力有所加大。第三,一般工業(yè)消費品價格開始止跌轉(zhuǎn)升。我國商品總體上供過于求主要表現(xiàn)在一般工業(yè)消費品領域,工業(yè)消費品價格的低迷成為抑制通貨膨脹的重要力量。但是這種情況正在發(fā)生改變。根據(jù)最新的數(shù)據(jù)推算,8月份一般工業(yè)消費品價格漲幅為0.5%,而7月份一般工業(yè)消費品價格則是下跌0.2%。這表明經(jīng)過一年多的上漲之后,上游生產(chǎn)資料價格上漲已經(jīng)開始傳導到下游消費領域,結(jié)構(gòu)型物價上漲轉(zhuǎn)化為全面的物價上漲的風險正在加大。最后,在經(jīng)過兩個月的短暫企穩(wěn)之后,8月份生產(chǎn)資料價格漲幅明顯擴大,這也使得居民消費價格指數(shù)上漲的壓力擴大�？傮w上看,無論是上游生產(chǎn)資料價格還是下游的居民消費價格指數(shù)上漲的壓力都有所加大,這使得升息的必要性明顯增加。
貨幣信貸增速持續(xù)下滑
8月份M2增長率為13.6%,增速比上月回落1.7個百分點,環(huán)比增長速度折年率為6.5%。人民幣貸款余額增長率為14.1%,增速比上月回落1.4個百分點,環(huán)比折年增長率為7.2%。央行年初制定的貨幣供應量增長率指標為17%,人民幣信貸余額增長率指標為16.3%。貨幣信貸增長率與央行調(diào)控目標的偏離正在不斷擴大。目前的信貸增長率已經(jīng)接近2002年下半年本輪經(jīng)濟加速增長以來的最低,M2增長率已經(jīng)接近2001年以來的最低水平,如果貨幣信貸增速繼續(xù)下滑,將會對明年的經(jīng)濟增長造成明顯的負面影響,因此,我們認為貨幣信貸增速持續(xù)下降的現(xiàn)象,已經(jīng)不再是簡單地反映宏觀調(diào)控效果的標志,相反,目前市場應當更多地關注貨幣信貸增速大幅下降對經(jīng)濟增長前景的影響。在這種情況下,為了避免經(jīng)濟大的回落,央行將會考慮適度放松銀根。
居民儲蓄增速持續(xù)回落
由于居民消費價格指數(shù)已經(jīng)連續(xù)10個月超過一年期定期存款利率,居民的儲蓄意愿明顯下降。8月份人民幣居民儲蓄存款同比增長15.3%,比上年同期低4.7個百分點,比上月末低0.6個百分點,增長幅度已經(jīng)連續(xù)7個月回落。從歷史數(shù)據(jù)來看,居民儲蓄增長率和實際存款利率具有比較強的正相關性。出于穩(wěn)定居民儲蓄的目的,需要及時提高人民幣存款利率。另外8月份外匯存款上月增加12.3億元美元,同比多增7.8億美元,外匯存款增長率正在觸底回升,這表明,目前人民幣的負實際存款利率、全球利率水平上升等因素正在促使居民的貨幣選擇偏好發(fā)生悄然的轉(zhuǎn)變,從短期來看,外匯存款的回升有利于減輕我國外匯儲備增加的壓力,但值得注意的是,由于主要發(fā)達國家的利率水平年內(nèi)還將進一步上升,同時人民幣的負實際存款利率年內(nèi)也不會消除,因此,如果境內(nèi)居民和企業(yè)持有外匯的意愿持續(xù)上升,則貨幣替代問題將影響到我國的金融穩(wěn)定。
總體上看,我們認為目前的經(jīng)濟金融形勢對貨幣政策的含義是明確的:一方面,央行和銀監(jiān)會等調(diào)控部門需要采取措施進一步放松銀根,避免貨幣信貸過度緊縮的趨勢繼續(xù)惡化；另一方面,考慮到目前CPI仍在高位運行、居民儲蓄增速仍在下滑等因素,升息是目前最優(yōu)的政策選擇。因此,8月份三項經(jīng)濟指標數(shù)據(jù)的背后預示著股市未來的運行環(huán)境將可能發(fā)生重大變化。
(稿件來源：上海證券報，作者：申銀萬國證券研究所李慧勇、陸文磊)
