當(dāng)前信貸、土地的收緊會直接使房地產(chǎn)行業(yè)的門檻提高，造成資源向有資金實力的龍頭公司集中。而靈活地使用金融工具，降低融資成本，已經(jīng)成為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在殘酷的競爭中維系生存的關(guān)鍵一環(huán)。

　　房地產(chǎn)業(yè)乘著金融的翅膀

　　如果用一句話來總結(jié)房地產(chǎn)融資調(diào)控的政策基調(diào)，那就是：降低對于銀行信貸的過分依賴，推動多元化的融資。

　　一邊是資金，一邊是土地，寫盡了當(dāng)今中國房地產(chǎn)企業(yè)的幾乎所有喜怒哀樂。因為土地市場的變遷，拿地越來越是資本密集的游戲，房地產(chǎn)行業(yè)的業(yè)內(nèi)教科書在強調(diào)最為重要的前三位要素時，往往已經(jīng)不再是位置、位置、位置，而是金融、金融、金融。能否熟練靈活運用多種金融工具進行融資，現(xiàn)實地成為投資者選擇優(yōu)秀房地產(chǎn)企業(yè)的主要標(biāo)準(zhǔn)之一。

　　如果用一句話來總結(jié)房地產(chǎn)融資調(diào)控的政策基調(diào)，那就是：降低對于銀行信貸的過分依賴，推動多元化的融資。

　　隨著一系列的調(diào)控措施出臺，這種政策效果正在積極顯現(xiàn)。在房地產(chǎn)開發(fā)貸款緊縮政策的影響下，房地產(chǎn)企業(yè)融資格局發(fā)生了顯著的變化。國內(nèi)貸款占房地產(chǎn)企業(yè)資金來源的比重持續(xù)下降，從2006年初起的28.3%下降到2007年6月份的23.2%，房地產(chǎn)企業(yè)靠傳統(tǒng)的國內(nèi)貸款維系資金鏈條的融資手段已經(jīng)越來越力不從心。另一方面，包括股權(quán)融資、并購、海外基金等多種其他融資方式的占比在逐漸提升。

　　與金融結(jié)合越緊密競爭能力越高

　　在普遍認(rèn)為房地產(chǎn)開發(fā)貸款風(fēng)險較高的情況下，房地產(chǎn)行業(yè)更多地選擇有效金融安排可以更好地分散風(fēng)險，從而獲得較低成本的融資。

　　從產(chǎn)業(yè)運作周期看，金融工具在不同的時期對房地產(chǎn)業(yè)的支持方式是不同的。從西方成熟國家的發(fā)展歷程來看，房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展經(jīng)歷了三個階段。

　　第一階段以房地產(chǎn)開發(fā)為主，開發(fā)商和投資商是一個主體，房地產(chǎn)的資金支持主要來自于銀行，當(dāng)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模后，暴露出來的問題是開發(fā)商的實力有限，銀行業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險也在增加，發(fā)展受到很大的制約。

　　第二階段是以房地產(chǎn)投資管理公司或房地產(chǎn)基金為核心的房地產(chǎn)投資為主，開發(fā)商的分工開始細化，既有投資商、開發(fā)商，還有經(jīng)營商、投資管理公司與基金等，房地產(chǎn)證券化現(xiàn)象比較普遍，資金量明顯放大。

　　第三階段則是以房地產(chǎn)證券化為核心的階段，通過證券化，房地產(chǎn)成為了全民投資的產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致大量資金流向資本市場，再通過資本市場流向房地產(chǎn)市場。

　　目前，我國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展正處在第一階段向第二階段過渡的時期，房地產(chǎn)企業(yè)正在探尋更多的來自于銀行貸款以外的資金來源，以減少融資途徑單一、政策調(diào)控壁壘的制約。

　　由此可見，在普遍認(rèn)為房地產(chǎn)開發(fā)貸款風(fēng)險較高的情況下，房地產(chǎn)行業(yè)更多地選擇有效金融安排可以更好地分散風(fēng)險，從而獲得較低成本的融資。金融技術(shù)的發(fā)展，特別是資本市場的發(fā)展將為房地產(chǎn)行業(yè)打破融資瓶頸，實現(xiàn)行業(yè)資源優(yōu)化發(fā)展提供良好平臺。在房地產(chǎn)這樣一個資金密集型行業(yè)中，與金融結(jié)合得越緊密，市場競爭能力越高。

　　金融助推房地產(chǎn)行業(yè)馬太效應(yīng)

　　實際上，高價拿地背景下，房地產(chǎn)行業(yè)將很可能呈現(xiàn)比較明顯的馬太效應(yīng)。大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)進入良性循環(huán)：融資渠道多元化———有能力高價拿地———土地儲備增加———企業(yè)長期發(fā)展有保障，大企業(yè)得到更多的資源和發(fā)展空間。

　　近來，房地產(chǎn)業(yè)沉寂了2年左右的高價拿地風(fēng)潮再次掀起，總的來看土地價格較高，有的地價甚至超過了周邊房價。實際上，是緊縮“地根”政策的執(zhí)行力度直接推動了地價的上漲。

　　在開始實行土地收購儲備制度之前，我國土地轉(zhuǎn)讓基本是以協(xié)議出讓的方式，用地方和供地方自行談判決定交易的價格。自2001年開始，隨著土地收購儲備制度的實施，政府介入土地出讓環(huán)節(jié)，并通過公開“招拍掛”的競價方式，大幅透支土地未來升值收益，土地價格在全國范圍內(nèi)開始明顯上漲。2006年以來，我國又集中出臺了一系列土地管理政策，如2006年實施了新的《限制用地項目目錄》和《禁止用地項目目錄》，提高新增建設(shè)用地土地有償使用費繳納標(biāo)準(zhǔn)等。土地作為稀缺性資源，保證耕地面積、房地產(chǎn)需求加大等因素必然會推高地價。

　　高價拍地實際上是行業(yè)集中度提升的前奏，最終行業(yè)的整合更多是土地與資本的二重奏來完成的，其中融資能力、金融手段將起到行業(yè)整合的主導(dǎo)作用。高價拿地對房地產(chǎn)行業(yè)的影響將是具有資本優(yōu)勢的企業(yè)加快土地儲備增長，房地產(chǎn)公司金融屬性越來越明顯，資金取代了土地成為制約地產(chǎn)發(fā)展的第一要素，在政策調(diào)控的壓力下，資金實力成為開發(fā)商追逐土地的關(guān)鍵。資金面上，銀貸縮緊會使多元化融資的“資本”優(yōu)勢向大型企業(yè)集中，從而提高其行業(yè)競爭力，而那些苦于融資渠道的小企業(yè)很可能將被收購或退出。

　　另外，今年將面臨著對期房銷售的限制，則房地產(chǎn)企業(yè)資金最大的來源之一預(yù)售款的擠壓，必將導(dǎo)致大量中小房地產(chǎn)商的資金鏈緊張，其結(jié)果一方面將延緩手中擁有的項目開發(fā)進度，另外也可能通過賣地來緩解壓力，從而使得土地更集中在大型房地產(chǎn)公司或資金實力更強的公司手中。

　　實際上，高價拿地背景下，房地產(chǎn)行業(yè)將很可能呈現(xiàn)比較明顯的馬太效應(yīng)。大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)進入良性循環(huán)：融資渠道多元化———有能力高價拿地———土地儲備增加———企業(yè)長期發(fā)展有保障，大企業(yè)得到更多的資源和發(fā)展空間。

　　顯然，當(dāng)前信貸、土地的收緊會直接使房地產(chǎn)行業(yè)的門檻提高，造成資源向有資金實力的龍頭公司集中，從而使房地產(chǎn)方企業(yè)的業(yè)績分化加劇，優(yōu)勝劣汰機制會進一步提高房地產(chǎn)行業(yè)的集中度。而靈活地使用金融工具，降低融資成本，加強資金融通與項目運作周期的契合，進而提高公司業(yè)績和市場競爭力，已經(jīng)成為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)在殘酷的競爭中維系生存的關(guān)鍵一環(huán)。

　　巴曙松(國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所研究員)

　　(張旭、王淼對此文亦有貢獻)