根據(jù)5月14日中國人民銀行發(fā)布的《二OO八年一季度貨幣政策執(zhí)行報告》，央行將繼續(xù)合理運用存款準備金率等數(shù)量型工具和利率等價格型工具，以實現(xiàn)抑制通貨膨脹的目標。 為抑制物價的持續(xù)上漲，今年以來，央行連續(xù)四次上調(diào)存款準備金率而沒有選擇加息。那么上調(diào)存款準備金率和加息對于抑制通貨膨脹究竟有什么差別，未來貨幣政策的側(cè)重點又在哪里？

　　通俗地講，通貨膨脹就是指一般物價水平持續(xù)、普遍、明顯地上漲，而通貨膨脹產(chǎn)生的最根本原因就是貨幣供給量多于實際的物品供應量或?qū)嶋H需求量。因此，解決通脹最有效的辦法就是收回收市場中過多的貨幣，即解決流動性過剩問題。央行采取的政策工具主要有提高存款準備金率、加息或公開市場操作等。

　　而存款準備金是指金融機構(gòu)為保證客戶提取存款和資金清算需要而存放在中央銀行的存款，這是限制金融機構(gòu)信貸擴張和保證客戶提取存款和資金清算需要而準備的資金。中央銀行要求的存款準備金占其存款總額的比例就是存款準備金率。這個比率越高，產(chǎn)生的緊縮政策力度就越大。其作用機制是：當中央銀行提高法定準備金率時，貨幣乘數(shù)就相應變小，從而降低了整個商業(yè)銀行體系創(chuàng)造信用、擴大信用規(guī)模的能力，其結(jié)果是市場的銀根偏緊，貨幣供應量減少，投資及社會支出都相應縮減，股指也往往會隨之下滑。

　　一般地，存款準備金率上升，對商業(yè)銀行的利率水平會有上升壓力，這是實行緊縮的貨幣政策的信號。存款準備金率是針對銀行等金融機構(gòu)的，對最終客戶的影響是間接的，而利率對最終客戶的影響卻是直接的，利率的高低不僅直接決定人們在銀行的存款利息，而且決定了人們的存款意愿與動機。同時，利率的持續(xù)上升也增加了企業(yè)的籌資成本，從而也降低了企業(yè)在一定時期的投資動機，這也會對企業(yè)未來的業(yè)績帶來相應的壓力。目前來看，針對貸款增加過快，貨幣投放過大的現(xiàn)狀，作為數(shù)量貨幣政策工具，存款準備金率比利率更有針對性。

　　對于持續(xù)高企的物價水平，央行今年連續(xù)四次調(diào)高準備金率而未采取加息，也是對當前經(jīng)濟“把脈”的結(jié)果。之前也有學者建議加息，而央行之所以沒有選擇加息是因為，美元連續(xù)降息，中美利差進一步加大，縮窄了人民幣加息的空間；再者，國際熱錢大舉進入中國，也制約了央行加息的動機；此外，目前在我國利率沒有完全市場化的條件下，加息雖可以回籠流動性，但對貨幣供應量的影響非常之小，其效果不如提高存款準備金率來得直接。

　　但是央行一季度貨幣政策報告顯示，金融機構(gòu)超額準備金率(超額準備金率是商業(yè)銀行保留的超過法定準備金率的準備金與存款貨幣的比率)呈現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢，3月末僅為2%，比上年年末低1.3個百分點。超額準備金是商業(yè)銀行應對流動性風險的需要。從歷史經(jīng)驗看，商業(yè)銀行的超額準備金率都在2%以上。因此目前商業(yè)銀行的超額準備金率已相對不足。而目前16.5%的法定存款準備金率為二十年來最高，商業(yè)銀行的頭寸顯得不足，未來提高法定存款準金率的空間已經(jīng)很小。

　　目前16.5%的法定存款準備金率，說明央行替商業(yè)銀行儲備的流動性比較充分，需要尋找一個合適的時機釋放。未來為抑制通貨膨脹，同時又防止經(jīng)濟下行的壓力，包括不對稱加息的貨幣政策與財政政策可能會協(xié)調(diào)加以運用。(中信建投證券研究所 夏敏仁)