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    創(chuàng)業(yè)板四大法律問題之爭浮出水面
2009年09月03日 14:45 來源:證券時報(bào) 發(fā)表評論  【字體:↑大 ↓小

  在一場場資本游戲中,一些陌生的名詞如“對賭協(xié)議合法化”、“無形資產(chǎn)比例”、“紅籌、小H股回歸”、“有限合伙人做股東”等法律新問題逐步露出水面,并在資本行業(yè)中漸為人所熟知,雖存在爭議和分歧,但卻在創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)廣泛存在。創(chuàng)業(yè)板即將誕生,如何認(rèn)定、剖析和拿捏這些創(chuàng)業(yè)企業(yè)可能存在的法律問題,牽動著諸多法律界人士的神經(jīng)。

  爭論一

  “對賭協(xié)議”是否該合法化

  對賭協(xié)議,是投資方與融資方在達(dá)成融資協(xié)議時,對于未來不確定的情況進(jìn)行一種約定。如果企業(yè)未來的獲利能力達(dá)到某一標(biāo)準(zhǔn),則融資方享有一定權(quán)利,用以補(bǔ)償企業(yè)價值被低估的損失;否則, 投資方享有一定的權(quán)利,用以補(bǔ)償高估企業(yè)價值的損失。 開設(shè)這種“賭局”的原因一般出于兩種原因:一是投資方規(guī)避基于信息不對稱帶來的風(fēng)險;二是投資方規(guī)避因被投資企業(yè)暫估值與實(shí)際價值出現(xiàn)較大偏差帶來的風(fēng)險。

  “目前,國內(nèi)創(chuàng)投或私募進(jìn)行PRE—IPO投資時一般也設(shè)計(jì)了對賭條款,但與國外的對賭協(xié)議相比,國內(nèi)私募的對賭條款非常簡單,主要就是業(yè)績保障條款和上市保障條款,而補(bǔ)償方式主要有現(xiàn)金對賭和股權(quán)對賭兩種!睆V東深天成律師事務(wù)所有關(guān)人士告訴記者,需要注意的是,與國外投、融資方采用雙向?qū)方式相比,國內(nèi)的對賭條款主要采取的是單向?qū)方式,即一般是由被投資企業(yè)的原(大)股東向投資方進(jìn)行相應(yīng)補(bǔ)償。

  據(jù)記者了解,關(guān)于對賭條款的合法性,目前存在爭議。

  一種反對觀點(diǎn)認(rèn)為,對賭條款違背了風(fēng)險與利潤對等的公平原則,屬于華爾街式的金融手段和霸王條款,無限放大了企業(yè)的風(fēng)險;此外對賭條款有變相借貸之嫌,有違于股份公司股東同股同權(quán)地承擔(dān)風(fēng)險責(zé)任的基本原則。

  而另有觀點(diǎn)則認(rèn)為,應(yīng)當(dāng)承認(rèn)對賭條款的合法性,其理由為:第一,風(fēng)投企業(yè)承擔(dān)了一定的資本投資成本和機(jī)會成本;被投資企業(yè)基于風(fēng)投企業(yè)的投資而獲取了現(xiàn)金資源,取得了相應(yīng)利益。因此,對賭條款并未違背權(quán)利義務(wù)對等原則。第二,法律對于對賭條款本身并無禁止性規(guī)定,因此應(yīng)當(dāng)承認(rèn)其合法性。第三,A股市場已出現(xiàn)了對賭協(xié)議,并被市場所接受。華聯(lián)綜超和伊利股份股改即為例證。東華合創(chuàng)增發(fā)收購也涉及到對賭并被監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可。第四,對賭協(xié)議是對未來企業(yè)價值的鎖定,是經(jīng)過管理層意思自治協(xié)商的,因此應(yīng)當(dāng)承認(rèn)其合法性。

  “不要將對賭協(xié)議‘妖魔化’,考慮將其‘陽光化’,以滿足實(shí)踐中的切實(shí)需要。譬如,在招股書中增加對有關(guān)對賭條款的披露內(nèi)容,并由保薦機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所發(fā)表明確意見。” 多家機(jī)構(gòu)建議,監(jiān)管部門在創(chuàng)業(yè)板上應(yīng)當(dāng)認(rèn)可對賭協(xié)議條款。

  據(jù)了解,如果不承認(rèn)對賭條款的合法性,則當(dāng)對賭條件達(dá)到時,發(fā)行人與風(fēng)投機(jī)構(gòu)會表面上不實(shí)施條款,但實(shí)際通過代持股份形式來實(shí)施對賭條款,反倒容易造成日后的糾紛。

  因此,有律師主張,對賭協(xié)議應(yīng)該在上市之前進(jìn)行披露,以尊重投資者的知情權(quán)和

  便于公眾監(jiān)督。實(shí)踐中有將對賭協(xié)議進(jìn)行變通的作法,即將對賭協(xié)議變成違約條款,并約定一定的違約金,如果未來業(yè)績出現(xiàn)波動,則股權(quán)不變,只需支付一定的現(xiàn)金。通過這種變通,可以在一定程度上起到對賭協(xié)議的作用。

  另外,對賭條款的延續(xù)性問題也是實(shí)踐中較為突出的一個重要問題,不少律師建議,監(jiān)管層盡快出臺相關(guān)法律適用意見對此問題給予明確。

  爭論二

  無形資產(chǎn)比例能否超限

  當(dāng)前,另一個法律界人士把握不準(zhǔn)的問題是關(guān)于出資比例限制問題。據(jù)了解,目前對主板有無形資產(chǎn)不得超過凈資產(chǎn)20%的限制,而創(chuàng)業(yè)板暫行辦法未見此類規(guī)定!笆欠窨梢岳斫鉃椋凑展痉,無形資產(chǎn)出資可以達(dá)到70%甚至100%?”有法律界人士表示。

  另外,國浩律師事務(wù)所律師張東成表示,目前創(chuàng)業(yè)板擬上市企業(yè)中為數(shù)不少存在知識產(chǎn)權(quán)出資比例突破了有關(guān)主管部門擬定的高新技術(shù)成果的知識產(chǎn)權(quán)出資比例的限制。對于這些出資比例超限制的情況,應(yīng)當(dāng)如何掌握和解決,也是業(yè)內(nèi)反復(fù)探討和論證的疑問。

  “在實(shí)踐中,有些創(chuàng)新型企業(yè)的核心技術(shù)存在對國外已有專利技術(shù)的嚴(yán)重依賴,可能是在國外相關(guān)技術(shù)基礎(chǔ)上發(fā)展而來的衍生技術(shù)。因此,這種技術(shù)可能存在侵權(quán)的法律風(fēng)險,需予以關(guān)注!睆V州金鵬律師事務(wù)所張發(fā)嘉談到。

  對此問題,競天公誠律師事務(wù)所合伙人周璇主張,可以對專有技術(shù)產(chǎn)權(quán)人相關(guān)情況進(jìn)行核查,比如核查其開發(fā)過程資料、開發(fā)成本投入,通過多方面的核查以作到盡職調(diào)查。也有部分律師也呼吁,對于創(chuàng)業(yè)板企業(yè),在發(fā)行審核的時候,有必要適度寬松。如果企業(yè)在模仿的基礎(chǔ)上能推陳出新,形成自己的技術(shù)成果,則建議不要過多追究其技術(shù)源頭,以免給我國脆弱的創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展造成困難。

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直隸巴人的原貼:
我國實(shí)施高溫補(bǔ)貼政策已有年頭了,但是多地標(biāo)準(zhǔn)已數(shù)年未漲,高溫津貼落實(shí)遭遇尷尬。
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