我們認為，中國經(jīng)濟仍存在二次探底的可能，業(yè)績因素難以成為推動股市繼續(xù)上行的動力，建議投資者在適度控制股票持倉位的同時，采取偏防御性的策略。

　　經(jīng)濟存在二次回落風(fēng)險

　　僅憑近幾個月局部數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)就簡單推斷我國宏觀經(jīng)濟已全面復(fù)蘇的結(jié)論，可能過于樂觀，至少在很大程度上值得懷疑。

　　這是因為：第一，危機事件引發(fā)急速下跌后出現(xiàn)的局部反彈本身也是經(jīng)濟自身軌跡的一部分；第二，“看得見的手”會使局部數(shù)據(jù)在某個階段出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但由此推論趨勢確立顯然過于簡單。

　　我們更應(yīng)關(guān)心經(jīng)濟增長背后的邏輯，如外部需求是否轉(zhuǎn)暖、居民收入是否增加、消費意愿是否增強、民間投資是否啟動等。

　　整體而言，我國本輪宏觀經(jīng)濟調(diào)整已不僅僅是個傳統(tǒng)意義的經(jīng)濟周期問題，美國“過度負債過度消費”模式將使中國“過度依賴出口”的模式被動改變從而令出口承壓；長期積累的經(jīng)濟增長結(jié)構(gòu)矛盾(產(chǎn)能過剩)將在未來壓制民間資本投資意愿；當(dāng)經(jīng)濟周期問題和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)問題疊加時，意味著本輪經(jīng)濟調(diào)整不會是個傳統(tǒng)的“觸底-復(fù)蘇”經(jīng)濟周期模式。

　　因此，一旦我國出口形勢沒能在2010年年內(nèi)大幅改善，且我國社會消費品零售總額沒能實現(xiàn)遠超預(yù)期的增長，則2010年我國宏觀經(jīng)濟增速就存在重蹈1999年出現(xiàn)二次回落的較大風(fēng)險。

　　業(yè)績難成股指上漲新動力

　　統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，自2008年第四季度以來，市場盈利預(yù)測一致預(yù)期(包括重點上市公司的營業(yè)收入與凈利潤)持續(xù)下調(diào)。截至6月9日，市場對滬深300指數(shù)成分公司2009年總營業(yè)收入與總凈利潤的預(yù)測一致預(yù)期分別為88053.3億元與8866.4億元，與滬深300指數(shù)成分公司2008年度實現(xiàn)營業(yè)收入與凈利潤分別為89967.4億元與8035.6億元，同比增幅分別約為-2.1%與10.3%。我們認為，市場業(yè)績預(yù)測一致預(yù)期下調(diào)風(fēng)險遠大于上調(diào)機會，業(yè)績難以成為股指繼續(xù)上漲的新動力。

　　從自上而下的角度看，在2009年我國GDP增速會明顯低于2008年增速水平的情形下，營業(yè)收入增速繼續(xù)顯著下滑，甚至可能出現(xiàn)負增長，將成為影響2009年A股業(yè)績增長最主要負面因素。此外，三項費用占比面臨上升壓力，也將可能成為影響2009年A股業(yè)績增長的負面因素；而營業(yè)成本因素與資產(chǎn)價格波動因素等皆有望在2009年獲得不同程度改善，并可能成為影響2009年A股業(yè)績增長的正面因素。

　　綜合各種因素，我們自上而下對A股2009年凈利潤同比增幅估算區(qū)間為(-3.6%，7.8%)。在悲觀預(yù)期情形下，預(yù)計A股2009年凈利潤同比增幅為-3.6%；在中性預(yù)期情形下，預(yù)計A股2009年凈利潤同比增幅為2.6%；在樂觀預(yù)期情形下，預(yù)計A股2009年凈利潤同比增幅為7.8%。