延遲披露 虛假陳述 內(nèi)幕交易……

　　中信泰富事件是場外金融衍生交易中一個并不罕見的個案。剔除是否存在對手方欺詐的因素不論，中信泰富與2004年的中航油(新加坡)事件、1994年的美國寶潔公司事件一樣，都是“無知者無畏”的絕佳范例

　　備受關(guān)注的中信泰富外匯衍生品巨額虧損事件近日陡然升級。2009年4月3日，香港警務(wù)處商業(yè)罪案調(diào)查科對中信泰富發(fā)出搜查令，從公司帶走大量文件檔案，中信泰富的兩位創(chuàng)始人董事局主席榮智健、董事總經(jīng)理范洪齡黯然辭職。短短五個月內(nèi)，中信泰富事件從金融海嘯中不幸折戟升級為涉嫌商業(yè)犯罪，巨額損失之外又沾上了罪犯的嫌疑，令人大跌眼鏡。中信泰富為何從事金融衍生交易？又為何深陷違規(guī)與犯罪的泥沼？這一事件對于我國企業(yè)防范金融衍生交易風(fēng)險有哪些啟示？

　　中信泰富事件始末

　　中信泰富簽訂合約時，澳元對美元正運(yùn)行在上升通道中，中信泰富幾乎是“穩(wěn)賺不賠”。然而，美國次貸危機(jī)的蔓延使得中信泰富所簽訂的外匯合約的風(fēng)險也充分暴露出來，終釀成巨額損失

　　中信泰富為投資、經(jīng)營在澳大利亞的鐵礦石項(xiàng)目，需要澳元投入及從歐洲進(jìn)口部分設(shè)備。為對沖澳元、歐元、人民幣升值的風(fēng)險，鎖定美元支出的成本，從2007年8月至2008年8月的一年間，中信泰富分別與匯豐銀行、花旗銀行、摩根士丹利資本、美國銀行、巴克萊銀行、瑞信國際、法國巴黎銀行等13家銀行簽訂了24份外匯遠(yuǎn)期合約，做多澳元、歐元與人民幣。

　　中信泰富簽訂合約時，澳元對美元正運(yùn)行在上升通道中，大有逼近1整數(shù)關(guān)口之勢，中信泰富幾乎是“穩(wěn)賺不賠”。然而，美國次貸危機(jī)的蔓延使得全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險加劇，澳大利亞央行不得不降息以刺激經(jīng)濟(jì)，加上大宗商品價格回落，澳元對美元匯率幾乎直線回落，從2008年7月中旬到8月中旬短短一個月間，澳元兌美元跌幅高達(dá)10.8%，幾乎抹平了2008年以來的漲幅。同時，歐元兌美元的匯率也持續(xù)下降。中信泰富所簽訂的外匯合約的風(fēng)險也充分暴露出來，終釀成巨額損失。

　　2008年10月20日香港聯(lián)交所閉市后，中信泰富發(fā)布公告，稱公司外匯衍生交易已引致虧損8.08億港元；仍在生效的外匯合約按公允價值計量的虧損高達(dá)147億港元，且虧損有可能繼續(xù)擴(kuò)大；集團(tuán)財務(wù)董事和財務(wù)總監(jiān)已即時辭職。此公告一出，市場震驚。中信泰富2007年與2008年上半年盈利分別108.43億、43.77億港元，因此過去一年半的總盈利尚不足以抵消此次155億港元的預(yù)計虧損。公告次日，中信泰富股價開盤即暴跌38%，收市時跌幅達(dá)55.1%。按前日收盤價14.52港元計算，中信泰富公司總市值為318.4億港元；一日之后，總市值已不足143億港元，蒸發(fā)了175億港元，甚至超過了外匯交易的損失。

　　為應(yīng)對中信泰富可能發(fā)生的流動性危機(jī)，中信泰富的大股東中信集團(tuán)緊急提供了15億美元(約116.25億港元)的備用信貸。該資金后轉(zhuǎn)化為對中信泰富的注資，使中信集團(tuán)持股達(dá)到57.56%。與此同時，中信集團(tuán)還協(xié)助中信泰富重組澳元杠桿外匯合同，通過合同更新方式受讓了中信泰富風(fēng)險敞口較大的57億澳元的外匯遠(yuǎn)期合約。

　　2009年3月25日，中信泰富公布了2008年年報，宣布虧損127億港元，其中外匯合同所導(dǎo)致的變現(xiàn)及市場公允值的稅后虧損為146億港元，為這家著名藍(lán)籌公司成立19年來的首次虧損。如果剔除外匯合約損失，中信泰富本可以在2008年交出一份稅后溢利19億港元的漂亮年報。

　　解密中信泰富外匯遠(yuǎn)期合約

　　“累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約”類似于中信泰富賣出了澳元的看跌期權(quán)，為此中信泰富獲得了有限的收益，但承受了無限大的損失風(fēng)險

　　給中信泰富帶來滅頂之災(zāi)的外匯遠(yuǎn)期合約全稱為“累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約”，它約束中信泰富以合同約定的價格在未來的特定時期內(nèi)持續(xù)買入特定數(shù)量的澳元、歐元與人民幣。中信泰富簽訂了4種合約，即澳元累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約(每月結(jié)算)、每日累計澳元遠(yuǎn)期合約(每日結(jié)算)、雙貨幣(澳元、歐元)累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約(每月結(jié)算)、人民幣累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約(每月結(jié)算)。

　　筆者以釀成最大損失的澳元累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約(每月結(jié)算)為例做一簡要分析。

　　澳元合約的平均行權(quán)價為“1澳元=0.87美元”，即中信泰富有權(quán)利、也有義務(wù)每月按“1澳元=0.87美元”的價格從對方手中買入一定數(shù)量的澳元，不論市場上澳元兌美元的匯率是多少，直至達(dá)到合約中規(guī)定的累計金額。如果澳元市場匯率高于0.87美元，中信泰富就因以較便宜的價格買入澳元而獲利；如果澳元市場匯率低于0.87美元，中信泰富以該行權(quán)價購入澳元就遭受了損失。

　　通常來說，遠(yuǎn)期合約下多空雙方的權(quán)利義務(wù)是對等的，風(fēng)險承擔(dān)也是相同的。但“累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約”與此不同，其“可贖回”的特點(diǎn)限制了多頭一方可能獲得的最大收益。這是通過合同中的“敲出條款”(knock-out)來實(shí)現(xiàn)的，即合約在滿足事先約定的條件時將被終止。例如，在中信泰富所簽訂的澳元合約中，每份合約都規(guī)定150萬美元至700萬美元不等的利潤封頂線。當(dāng)中信泰富因澳元匯率發(fā)生有利于自己的變化而獲利時，如果獲利水平達(dá)到封頂線時，合約就終止。由于“敲出條款”的存在，中信泰富在這一系列澳元外匯遠(yuǎn)期合約下最多可獲利5150萬美元，約合4億港元。

　　但另一方面，如果中信泰富在合約下虧損，即澳元市場匯率跌至0.87美元以下，合約中卻沒有設(shè)定終止條款。不僅如此，中信泰富每月購入澳元的數(shù)量還要翻倍，平均以2.5倍的杠桿放大損失。也就是說，只要澳元兌美元不斷貶值，中信泰富就必須不斷高位接貨，并加大接貨量，直到總量達(dá)到累計目標(biāo)為止。

　　從實(shí)質(zhì)上分析，“累計目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約”類似于中信泰富賣出了澳元的看跌期權(quán)，為此中信泰富獲得了有限的收益，但承受了無限大的損失風(fēng)險。其交易的基本結(jié)構(gòu)如下圖所示。在市場呈現(xiàn)單邊下跌的情形下，類似中信泰富這種地位的看跌期權(quán)賣方的損失將是驚人的。香港媒體不無幽默地把這類合約按其簡稱“Accumu-lator”表達(dá)為“Ikillyoulater”。