對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院副院長(zhǎng)丁志杰：以政策提升資本忠誠(chéng)度

　　任何一次危機(jī)的爆發(fā)都是風(fēng)險(xiǎn)釋放的過程，研究危機(jī)要關(guān)注危機(jī)前的風(fēng)險(xiǎn)累積。

　　從全球范圍來(lái)看，越南危機(jī)是資本過度流入的風(fēng)險(xiǎn)不斷積累的結(jié)果。2003年以后，大量資本涌入新興市場(chǎng)國(guó)家，形成新一輪資本流入浪潮。資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)進(jìn)而變成危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)存在，但在哪一個(gè)點(diǎn)上釋放則取決于這些國(guó)家的情況。越南在改革開放以融入全球化的過程中，市場(chǎng)制度沒有跟上。這就是為什么危機(jī)沒有在面臨同樣資本流入浪潮的東歐轉(zhuǎn)軌國(guó)家出現(xiàn)，而是首先在亞洲越南爆發(fā)的原因。

　　高額外匯儲(chǔ)備為什么不可靠？因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備僅僅是一個(gè)國(guó)家海外資產(chǎn)的一部分，持有過多低收益外匯儲(chǔ)備會(huì)造成長(zhǎng)期發(fā)展的后勁不足。這就好比一個(gè)人拿10%利率的貸款去做收益率只有4%的投資，只能是越來(lái)越負(fù)債累累。目前的高儲(chǔ)備造成發(fā)展中國(guó)家財(cái)富向中心國(guó)家的轉(zhuǎn)移，以及這些國(guó)家發(fā)展后勁不足，便是下一輪危機(jī)的根源所在。財(cái)務(wù)上的持續(xù)虧損，對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)最終會(huì)破產(chǎn)，對(duì)一個(gè)國(guó)家來(lái)說(shuō)必然發(fā)生危機(jī)。

　　資本是逐利的，歷次危機(jī)中的外國(guó)資本和本國(guó)資本均不可靠，而要提高資本的忠誠(chéng)度，關(guān)鍵在于提高政府經(jīng)濟(jì)政策的正確性。

　　越南改革開放模仿的是中國(guó)模式，中國(guó)過去維持外國(guó)資本信心的政策組合：一是鼓勵(lì)外商直接投資，二是貿(mào)易基本平衡或者略有盈余。1994年以后中國(guó)出現(xiàn)雙順差，在此之前我們的貿(mào)易逆差也是很小的，不像越南的貿(mào)易逆差已經(jīng)超過它GDP的10%；2005年越南宣布外匯體制改革，每人每年最多購(gòu)匯5000美元，相對(duì)于當(dāng)時(shí)越南的收入水平，這個(gè)額度已經(jīng)很高，也表明在某些外匯管理領(lǐng)域越南比中國(guó)要松；FDI也具有不穩(wěn)定的因素，可以通過各種途徑進(jìn)入。盡管國(guó)際投資者，特別是來(lái)自歐美的投資者，在越南擁有本土企業(yè)，但實(shí)際上已經(jīng)通過各種交易把美元的收益固定下來(lái)了。利用外資引進(jìn)FDI就是先借債后還債，問題的關(guān)鍵是未來(lái)怎樣才有能力還錢，前提就是貿(mào)易從逆差轉(zhuǎn)向順差。這需要有一個(gè)很長(zhǎng)的時(shí)間段。韓國(guó)在80年代中后期很好地完成了過渡，中國(guó)是在90年中期完成的，但越南沒有完成，這就是它面臨的問題。另外，越南金融市場(chǎng)的開放度比中國(guó)高，卻缺乏防御能力，這給我們提供了借鑒。

　　市場(chǎng)預(yù)期總體來(lái)說(shuō)取決于經(jīng)濟(jì)基本面。但是在一些階段，政策制定者能夠引導(dǎo)預(yù)期。在一些國(guó)家，包括中國(guó)，政府對(duì)經(jīng)濟(jì)有很強(qiáng)的行政管理能力，政府甚至可以在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)決定預(yù)期。我最近的一個(gè)研究發(fā)現(xiàn)，人民幣的升值預(yù)期是適應(yīng)性的，就是說(shuō)未來(lái)的升值判斷是基于過去的匯率走勢(shì)，而過去的匯率走勢(shì)很大程度上是受政府影響的。當(dāng)然，我們不能過分夸大政府在預(yù)期中的作用，無(wú)論階段性的影響力有多強(qiáng)。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期還是由經(jīng)濟(jì)基本面決定的。

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