連續(xù)兩個(gè)月的信貸超增將會改變未來經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的軌跡,使得一季度經(jīng)濟(jì)存在上行預(yù)期。根據(jù)我們電力研究員估計(jì),12月的發(fā)電量增速將可能出現(xiàn)小幅反彈,這也加劇了10年期國債收益率短期內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)。此外,由于信貸投放超預(yù)期,央行短期大幅降息的動(dòng)力顯著下降,因而近期降息預(yù)期的大幅落空也勢必會制約債市的上漲。
不過,我們在提示短期風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也認(rèn)為長債收益率的上升僅是階段性的調(diào)整,并維持年內(nèi)長債收益率創(chuàng)新低的判斷。主要理由是1998年下半年開始,政府政策同樣推升了當(dāng)時(shí)的信貸增速和經(jīng)濟(jì)增長,但是經(jīng)濟(jì)在短暫回升后于1999年初重回減速軌道。只要經(jīng)濟(jì)減速的趨勢不改,就對長債收益率的低位構(gòu)成支撐。
另一方面,我們也可以看一下目前國債收益率的陡峭化程度。當(dāng)前10年國債和1年國債利接近200bp,而10年與5年利差也接近100bp,兩者由于當(dāng)前仍處于降息周期,未來物價(jià)也將保持低位運(yùn)行,加之充分的期限溢價(jià)保護(hù),在目前3%左右的收益率水平,配置型投資者介入長債的風(fēng)險(xiǎn)已十分有限。
但交易型投資者或可以等待更好的買點(diǎn)。理由是1季度將要出臺的一系列數(shù)據(jù)還有可能會對債市構(gòu)成打壓。因而最佳介入時(shí)點(diǎn)可能在1季末2季初,信貸減速趨勢重現(xiàn)以后。
在一季度經(jīng)濟(jì)反彈預(yù)期背景下,中短期高等級信用債將具備良好的防守特性,而可轉(zhuǎn)債也將獲得正股上升帶來的階段性投資機(jī)會。
目前經(jīng)濟(jì)反彈的預(yù)期并沒有體現(xiàn)在高等級中票近階段的溢價(jià)走勢上。在金融債收益率上升的同時(shí),5年期AAA等級中期票據(jù)收益率上升幅度更是有過之而無不及,使得溢價(jià)大幅攀升至近180bp。
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