作為國(guó)內(nèi)股市經(jīng)歷大調(diào)整之后，下半年的首家IPO公司同時(shí)也是相隔4個(gè)月后的首家發(fā)行的大盤公司，中國(guó)南車從發(fā)行之日起，就背負(fù)了許多超越公司自身的東西。而這種“負(fù)重前行”的最直接表現(xiàn)，就是國(guó)內(nèi)外各路機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)南車進(jìn)行價(jià)值博弈�？梢哉f，國(guó)內(nèi)外機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)南車乃至對(duì)整個(gè)A股市場(chǎng)估值的不同判斷，正在中國(guó)南車的A股、H股股價(jià)走勢(shì)上激烈碰撞。

　　無可爭(zhēng)議的“白馬公司”

　　對(duì)于中國(guó)南車的基本面，包括券商、基金、保險(xiǎn)資金、QFII在內(nèi)的各類機(jī)構(gòu)并沒有太大分歧，幾乎所有的研究報(bào)告都認(rèn)同“中國(guó)南車快速增長(zhǎng)的發(fā)展前景”。

　　從整體行業(yè)發(fā)展?fàn)顟B(tài)看，目前國(guó)內(nèi)鐵路建設(shè)步伐加快、投資加速，鐵路設(shè)備擁有量亟待擴(kuò)張。預(yù)計(jì)到2010年，機(jī)車、客車、貨車的保有量將分別達(dá)到1.9萬輛、4.5萬輛和70萬輛，在“十一五”期間，新增大功率機(jī)車、動(dòng)車組和高速重載貨車分別為1421臺(tái)、675組、152000輛。

　　中國(guó)南車目前是全球最全面的軌道交通裝備制造商和解決方案提供商之一，產(chǎn)品系列已經(jīng)覆蓋了全部的軌道交通設(shè)備，已經(jīng)具備了高速動(dòng)車組、長(zhǎng)交路機(jī)車、高速城軌地鐵車輛、重載貨車等中高端產(chǎn)品的研制能力。其產(chǎn)品系列比龐巴迪、西門子、阿爾斯通等世界知名企業(yè)更全面。目前公司規(guī)模位于阿爾斯通、西門子和龐巴迪之后，位居世界第四位。

　　在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，公司各業(yè)務(wù)領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率均超過或接近50%。在國(guó)際市場(chǎng)上，鞏固了亞非市場(chǎng)，拓展了中東、南亞、澳洲、南美等市場(chǎng)。2007年出口簽約額近6億美元，產(chǎn)品出口發(fā)展空間大。

　　從公司盈利能力的持續(xù)性來看，中國(guó)南車獨(dú)特的定價(jià)方式可以確保其產(chǎn)品的盈利能力。首先，傳統(tǒng)產(chǎn)品采取成本加成的定價(jià)方式，可以保證產(chǎn)品的毛利率不受原材料價(jià)格波動(dòng)的影響；第二，高技術(shù)含量產(chǎn)品采取議標(biāo)的定價(jià)方式，使得其毛利率高于貨車等傳統(tǒng)產(chǎn)品。

　　鐵路行業(yè)設(shè)備投資加速，主要體現(xiàn)在對(duì)高技術(shù)含量產(chǎn)品的需求加快，包括動(dòng)車組和大功率交流傳動(dòng)機(jī)車等。隨著這部分產(chǎn)品的銷售占比不斷提高，公司整體毛利率也將會(huì)不斷提高。

　　可以說，中國(guó)南車是一家基本面穩(wěn)定的“白馬公司”。

　　機(jī)構(gòu)“磨合期”

　　從市場(chǎng)博弈情況看，機(jī)構(gòu)對(duì)于中國(guó)南車基本面的認(rèn)同并不等于他們?cè)诠�司估值上沒有分歧。對(duì)于在A股市場(chǎng)上市不滿一周、在H股市場(chǎng)上市剛剛5天的中國(guó)南車來說，其市場(chǎng)估值目前還處于“機(jī)構(gòu)磨合期”。

　　換手率和成交量說明了機(jī)構(gòu)分歧的嚴(yán)重性。中國(guó)南車A股上市第一天股價(jià)大幅上漲，盤中最高價(jià)4元/股較發(fā)行價(jià)2.18元/股上漲高達(dá)83.48%，收盤價(jià)3.45元/股也較發(fā)行價(jià)上漲了58%以上。值得一提的是，當(dāng)日中國(guó)南車換手率高達(dá)74.69%，也就是說，有合計(jì)持股超過七成的流通股股東發(fā)生了變更。這，只有機(jī)構(gòu)投資者才能做到。

　　有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在中國(guó)南車A股上市首日(8月18日)，中信證券的自營(yíng)席位中信證券公司總部、中信證券北京白家莊東里證券營(yíng)業(yè)部以及中信證券下屬的中信建投證券旗下的北京三里河路證券營(yíng)業(yè)部和北京東直門南大街證券營(yíng)業(yè)部，4個(gè)席位拋售超過8億元的中國(guó)南車，大概占其流通盤的10%。

　　除了中信，另外兩大券商國(guó)泰君安和海通證券的自營(yíng)部門也分別拋售了1.37億元和1.46億元南車。同時(shí)，保險(xiǎn)資金T72049席位當(dāng)日拋出1.6億元，T72567、T72035也賣出了超過2.5億元的籌碼。

　　與券商和保險(xiǎn)資金相反，8月18日、8月19日基金沒有任何賣出行為。

　　盡管基金在最初兩個(gè)交易日沒有賣出南車股票，但中國(guó)南車上市兩個(gè)交易日的合計(jì)換手率(8月19日為28.7%)已經(jīng)超過了100%，合計(jì)成交金額超過了90億元。也就是說，在上市首日買入該股的資金，部分已開始離場(chǎng)。

　　隨后，基金的態(tài)度開始動(dòng)搖：8月20日中國(guó)南車股價(jià)盡管上漲了4.86%，但同時(shí)出現(xiàn)的32.21%的高換手率，已經(jīng)“預(yù)報(bào)”了基金態(tài)度的轉(zhuǎn)變。8月21日中國(guó)南車H股上市，開盤報(bào)3.05港元，較其2.60港元的發(fā)行價(jià)上漲17.31%；其后一路走低，盤中一度跌至2.61港元，險(xiǎn)些破發(fā)。最終收市報(bào)2.63港元，較其發(fā)行價(jià)僅上漲1.15%。

　　H股的走勢(shì)直接拖累了A股，當(dāng)日中國(guó)南車A股以跌停收盤，報(bào)3.49元。當(dāng)日中國(guó)南車A股的換手率超過了20%，而這一數(shù)字顯然還不包括下午股票跌停后沒有能夠成交的賣單。8月22日，中國(guó)南車A股繼續(xù)下跌，收盤跌幅仍高達(dá)8.6%，換手率18.6%。至此，中國(guó)南車上市以來累計(jì)換手率達(dá)到174%，成交金額超過150億元。

　　8月23日以來，中國(guó)南車股價(jià)大體在3.1-3.3元之間徘徊，同時(shí)成交量逐步縮小。隨后三個(gè)交易日的換手率都在10%以內(nèi)，顯示機(jī)構(gòu)的離場(chǎng)沖動(dòng)下降，對(duì)于A股估值的判斷開始趨于一致。而截至昨日，中國(guó)南車的累積換手率逼近了200%。

　　試金石和測(cè)溫計(jì)

　　中國(guó)南車股價(jià)在內(nèi)地與香港市場(chǎng)表現(xiàn)的背后，除了機(jī)構(gòu)對(duì)于其估值判斷的波動(dòng)之外，隱藏了參與方對(duì)整個(gè)二級(jí)市場(chǎng)后市的看法，也包含了中小投資者對(duì)當(dāng)前市況下發(fā)行大盤股的不認(rèn)同以及因此引發(fā)的非理性行為。

　　在眾多研究機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)中，中國(guó)南車2008年、2009年和2010年EPS大體為0.08元、0.135元和0.17元，如果按照3元/股來計(jì)算，對(duì)應(yīng)的市盈率就已經(jīng)分別達(dá)到30倍、22倍、17.6倍。而目前整個(gè)A股市場(chǎng)的市盈率已經(jīng)接近16倍。從這一點(diǎn)來說，中國(guó)南車的估值確實(shí)沒什么優(yōu)勢(shì)。

　　更為嚴(yán)重的是，A股目前的低估值并沒有徹底喚醒價(jià)值投資意識(shí)的蘇醒：短線投機(jī)者依舊短炒、長(zhǎng)線投資者逡巡場(chǎng)外。一方面是中國(guó)南車未來幾近篤定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，一方面是投資者對(duì)短期的機(jī)構(gòu)搏殺以及H股所代表的國(guó)際估值標(biāo)準(zhǔn)的擔(dān)憂。這就是中國(guó)南車所面臨的市場(chǎng)處境。

　　瀏覽相關(guān)財(cái)經(jīng)網(wǎng)站的股吧和論壇，《證券日?qǐng)?bào)》記者看到，有投資者掛出“不要購(gòu)買中國(guó)南車股票”的提議，但列舉的理由并非中國(guó)南車基本面有什么問題，而是因?yàn)椤爸袊?guó)南車在整個(gè)二級(jí)市場(chǎng)資金面偏緊的時(shí)候進(jìn)行IPO”�？梢�，整個(gè)A股人氣低迷是南車遭遇機(jī)構(gòu)博弈的特殊時(shí)空背景。

　　融資是證券市場(chǎng)的基本功能，一個(gè)喪失了融資功能的市場(chǎng)不可能具有持續(xù)的吸引力。但另一方面，一個(gè)信心嚴(yán)重不足的市場(chǎng)，其融資功能也必然萎縮。在中國(guó)南車發(fā)行之前的4個(gè)月，A股市場(chǎng)沒有發(fā)行大盤股，但市場(chǎng)也十分低迷。而當(dāng)中國(guó)南車發(fā)行之時(shí)，一級(jí)市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)者十分踴躍，這與整個(gè)二級(jí)市場(chǎng)低迷形成巨大反差。一級(jí)市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)套利與二級(jí)市場(chǎng)的杯弓蛇影、非理性恐慌同時(shí)并存，這正是中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期存在的痼疾。

　　那么，中國(guó)南車在一二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)，并非僅是中國(guó)南車自身因素造就，而是中國(guó)資本市場(chǎng)制度建設(shè)得失的縮影。從管理層近期反復(fù)強(qiáng)調(diào)的“增強(qiáng)市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制”的角度說，中國(guó)南車是一塊試金石和一支測(cè)溫計(jì)，留給我們的啟示很多很多。(張歆)