“由于預期改善，明年A股市場的資金面將明顯好轉，2009年上半年有望進入U型的底部，加速下滑的勢頭將止住�！弊蛉眨�興業(yè)證券在上海舉辦年度策略會，展望了明年的市場格局。

　　明年股指先行于經(jīng)濟

　　興業(yè)證券張憶東認為，2009年A股市場面對的不確定性比2008年降低。

　　首先，估值風險降低。2009年中國宏觀經(jīng)濟和企業(yè)盈利仍會惡化，但這些已是一致預期，是A股目前估值持續(xù)處于歷史低點的原因。糟糕的數(shù)據(jù)只是此前悲觀預期的兌現(xiàn)，不會進一步壓低估值中樞。

　　其次，中國經(jīng)濟硬著陸的風險降低。隨著宏觀經(jīng)濟政策堅決地轉向刺激經(jīng)濟增長，不能不考慮中國經(jīng)濟應對壓力的韌性以及改革和發(fā)展的潛力，在糟糕的日子里，市場將迎來預期的改善。

　　第三，海外金融危機對A股的沖擊力降低。海外金融市場和經(jīng)濟依然有麻煩，這已經(jīng)婦孺皆知，甚至擔心2009年還會再有一輪“雷曼倒閉式”的沖擊波，但正因為如此，全球性聯(lián)合“救市”和擴張性經(jīng)濟政策反而更堅決，從而減輕金融危機的沖擊，有助于歐美市場從2009年上半年開始逐步進入一個相對穩(wěn)定的可交易區(qū)間。

　　最后，考慮到積極的股市政策、趨于好轉的股市流動性、制度性創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)資本行為等因素，興業(yè)證券認為，2009年A股市場的機會將在一片悲觀和疑惑中反復震蕩出現(xiàn)。

　　由于股指是經(jīng)濟的先行指標，其往往比實體經(jīng)濟先見底。所以糟糕的數(shù)據(jù)常常伴隨不錯的股指表現(xiàn)。在1975年、1991年，美國經(jīng)濟大幅衰退，而道瓊斯指數(shù)當年仍獲得了38%、20%的收益。在經(jīng)濟下滑甚至衰退期，股市行情和利率政策、流動性相關。

　　因此，興業(yè)證券認為，經(jīng)濟恢復需要時間，但是股市可能脫離經(jīng)濟的趨勢。以上世紀80年代和90年代美國儲貸危機為例，經(jīng)歷了跟目前類似的過程：金融危機爆發(fā)-政府組建資產(chǎn)管理公司幫助不良資產(chǎn)清算-金融市場趨于穩(wěn)定-政府擴大開支以穩(wěn)定經(jīng)濟-銀行和家庭部門去杠桿化過程繼續(xù)-經(jīng)濟最終在91年觸底，儲貸危機1994年才結束。但股市在政策轉向后的1988年就開始筑底，并且提前于經(jīng)濟開始上漲。這也可以成為考量明年A股投資的邏輯。

　　經(jīng)濟下滑　業(yè)績見底

　　興業(yè)證券認為，2009年宏觀經(jīng)濟下滑成定局，樂觀情景GDP增長8.8%，悲觀情景GDP增長7.7%。同時上市公司的業(yè)績增長將見底。

　　首先，出口增速下滑，但是可能低于預期，凈出口對GDP的貢獻可能超預期，09年貿(mào)易順差甚至可能較08年略有擴大。

　　其次，投資向下，期待政策。政府已經(jīng)公布了總額達4萬億(年均2萬億)的經(jīng)濟刺激計劃，拉動GDP1.8個百分點�？紤]到政策實施的時滯性以及對民間資金的帶動性，估計2009年固定資產(chǎn)投資名義增速將從前幾年的20%以上，降到13%。

　　第三，消費獨木難撐。目前，人均可支配收入實際同比增長在2008年已經(jīng)出現(xiàn)了下降勢頭。

　　第四，通貨緊縮風險很大。在國內(nèi)外需求全面萎縮的情況下，考慮到及時的貨幣政策，預計09年CPI、PPI樂觀情形分別為2%、3%。

　　2009年上市公司業(yè)績在零增長的邊緣徘徊。自上而下預測，在GDP增長8.8%和GDP增長7.7%的樂觀情景和悲觀情景下，A股上市公司2009年凈利潤分別增長3.4%和-16%，分別比行業(yè)分析師自下而上的預測低11.7、31.1個百分點。

　　A股超跌反彈

　　興業(yè)證券對于A股市場明年的基本看法是，股指領先于經(jīng)濟企穩(wěn)、回暖，行情領先于全球股市�？春霉墒械倪壿嬙谟冢赫�策擴張、改革創(chuàng)新、流動性提升、預期改善、估值修復。

　　首先，從政策角度看，由于基本面偏冷，中國更需要上漲的股市來改善經(jīng)濟預期，進而有效地發(fā)揮刺激經(jīng)濟政策的效果。提升財產(chǎn)性收入，可以促進居民擴大消費需求；穩(wěn)定發(fā)展的股市可推動企業(yè)兼并重組，消化過剩產(chǎn)能。

　　其次，從流動性角度看，寬松的貨幣政策和偏冷的實體經(jīng)濟，可能導致資金轉向虛擬經(jīng)濟。

　　第三，從預期轉變的角度看，二季度有望逐步出現(xiàn)較好的投資時機。一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)連創(chuàng)新低，悲觀預期可能提前兌現(xiàn)；二季度貨幣政策和財政政策放松的累積效應有望開始發(fā)揮作用，經(jīng)濟有望階段性見底回升，一系列經(jīng)濟改革有望推動；二季度，部分周期性行業(yè)的財務指標也有望階段性見底。

　　業(yè)績并不是反彈的理由，2009年自上而下看業(yè)績進行行業(yè)配置將遭遇困境，因為各行業(yè)趨勢都將下滑。這當中的機會何在？張憶東總結說：機會一是“救”經(jīng)濟政策受益的行業(yè)，包括財政政策相關的大基建行業(yè)，貨幣政策放松相關的房地產(chǎn)、消費品，產(chǎn)業(yè)升級相關的3G、新能源等。

　　機會二是“救”股市政策受益的行業(yè)，包括央企增持等金融制度創(chuàng)新的受益者，主要是占指數(shù)比重較大的一些行業(yè)，金融、石油石化等可能有階段性機會。

　　機會三是產(chǎn)業(yè)資本博弈新階段。2009年很可能出現(xiàn)如同1998年國企改革時期并購重組般的大機會。股改完成、價值低估，或推動產(chǎn)業(yè)資本行為模式轉變，通過二級市場收購資產(chǎn)，進行戰(zhàn)略布局、行業(yè)整合的前提條件已具備。(記者 朱茵)