據(jù)中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部有關負責人近日在武漢出席湖北省2009年企業(yè)上市推進會時透露，近兩年IPO被否的主要原因集中在主體資格、募集資金運用、獨立性、信息披露、持續(xù)盈利能力以及規(guī)范運作等六個方面；但IPO被否的原因構(gòu)成發(fā)生了變化，前期被否以包括歷史出資和歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓兩大方面的主體資格、獨立性和盈利能力等老問題為主，但近期的被否項目則主要集中在募集資金運用問題和信息披露問題上，特別是信息披露問題。

　　以歷史出資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓合規(guī)性為代表的主體資格等老問題的監(jiān)管關注度比重下降、對募投資金運用問題、信息披露問題等新問題關注度的上升反映了監(jiān)管部門發(fā)行監(jiān)管改革的方向和未來整個監(jiān)管體制改革的制度邏輯。來自有關部門的統(tǒng)計數(shù)據(jù)也表明，募集資金運用問題近兩年來一直占到被否決公司的40%以上；同時，對信息披露問題的關注力度也在逐漸上升，且成主流態(tài)勢，譬如，2007年，因信息披露問題而被否決的擬上市公司占到當年被否決公司的13%，而去年則迅速上升到35%。

　　“還是要往前看”，與危機爆發(fā)前證券發(fā)行監(jiān)管相比，基于證券市場的金融脫媒性，已經(jīng)步入正常軌道的中國證券市場發(fā)行監(jiān)管完全可以不必再拘泥于此前的歷史出資等原罪問題，至少不將之視為IPO的決定性問題，而是要多用發(fā)展的觀念、系統(tǒng)的概念和成長的理念解讀擬上市公司的歷史問題，譬如擬上市公司成立時的出資方式瑕疵、股東財務指標不適格等問題，允許擬上市公司在上市前改制或上市輔導階段補正因歷史上客觀原因或體制原因造成的主體資格瑕疵問題、獨立性問題。

　　畢竟，瑕不掩瑜，只要擬上市公司當下的質(zhì)地是好的，其股東超過200人等歷史問題已得到有效糾正或采取了風險填補措施，其上市可以給股東乃至社會提供更好的回報，監(jiān)管部門則應考慮給予其IPO機會，除非相關公司的歷史遺留問題通過糾正或風險填補措施后其對投資者或市場的潛在不利影響仍無法評估。事實上，中國很多國有企業(yè)、個別民營企業(yè)都或多或少因體制原因存在主體資格瑕疵問題，如果不給其一個IPO的制度化違規(guī)糾正出口，則對這些曾經(jīng)在歷史上發(fā)揮過特定時期作用的公司來說，也是不公正的。

　　對于那些潛在的或存在失信背德之虞的擬上市公司IPO問題來說，譬如信息披露不實問題，募集資金投向不合理問題，監(jiān)管部門則要充分考慮人為等主觀因素造成的系統(tǒng)風險，透過這些問題的表面深挖其欲掩蓋的實質(zhì)問題，避免在其上市后造成系統(tǒng)風險，使問題因其上市造成股權(quán)公眾化而愈發(fā)不可收拾。正如中國證監(jiān)會發(fā)審部有關負責人所言，“信披涉及的是表征問題，而背后常常隱含其實質(zhì)性問題”。對于存在該等問題的公司IPO，監(jiān)管部門嚴格審慎監(jiān)管和風險監(jiān)管無疑是必要和正確的，如果相關公司不能給出合理的解釋，直接否掉這些公司的IPO無疑符合監(jiān)管部門所倡導的發(fā)行監(jiān)管目的在于保護投資者的基本制度邏輯。

　　從對擬上市公司主體資格等歷史問題的近乎苛刻IPO審核，到兼顧歷史問題，特別是歷史上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題(涉及擬上市公司股權(quán)清晰，因而在這點上對其強勢關注是必要的)，但更加著眼于信息披露監(jiān)管(涉及高管人員誠信、公司誠信)這個現(xiàn)代證券市場監(jiān)管的核心問題，“往前看”，代表了監(jiān)管部門一種全新的發(fā)行監(jiān)管思路。我們認為，監(jiān)管部門的這種發(fā)行監(jiān)管思路既適合了中國的特殊國情，也完全符合當下國際證券市場監(jiān)管強化信息披露監(jiān)管的發(fā)展潮流，應該在下一階段的發(fā)行審核實踐中得到堅持、完善，并長期不動搖。

　　近兩年IPO被否的主要原因構(gòu)成發(fā)生了變化，前期被否以包括歷史出資和歷史股權(quán)轉(zhuǎn)讓兩大方面的主體資格、獨立性和盈利能力等老問題為主，但近期的被否項目則主要集中在募集資金運用問題和信息披露問題上。

　　從對擬上市公司主體資格等歷史問題的近乎苛刻IPO審核，到兼顧歷史問題，特別是歷史上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題(涉及擬上市公司股權(quán)清晰，因而在這點上對其強勢關注是必要的)，但更加著眼于信息披露監(jiān)管(涉及高管人員誠信、公司誠信)這個現(xiàn)代證券市場監(jiān)管的核心問題，“往前看”，代表了監(jiān)管部門一種全新的發(fā)行監(jiān)管思路。(作者李季先 北京市萬商天勤律師事務所合伙人)