本次油價(jià)上調(diào)基本到位

　　如果依據(jù)自2009年以來官方公布的價(jià)格調(diào)整依據(jù)，那么，在5月31日調(diào)整后的汽油6130元/噸、柴油5390元/噸，對(duì)應(yīng)的可保證一定利潤(rùn)的完全成本的原油價(jià)格為57-58美元/桶，而這三、四周以來原油價(jià)格基本如我們所料的圍繞70美元/桶進(jìn)行盤整，計(jì)算得均價(jià)大致在68-69美元/桶，價(jià)格波動(dòng)在20%左右。

　　據(jù)中石化體系相關(guān)公司可以得到當(dāng)前大致有1噸原油可得到156kg汽油，370kg柴油，43kg煤油，124kg輕油，約50kg-80kg的石蠟和潤(rùn)滑油，約145-180kg的瀝青，其他石油焦、尾氣、硫磺等少許。按當(dāng)前價(jià)格計(jì)算，大致噸原油平均煉制主要產(chǎn)品的價(jià)值為5440.5-5830.5元，如加上尾氣、硫磺、蒸汽等，大致為5500-6000元。我國(guó)原油煉制由于設(shè)備所限，大多以輕質(zhì)原油為原料，而且對(duì)外依存度高，需大量進(jìn)口，同時(shí)份額油相對(duì)有限，現(xiàn)貨貿(mào)易量比重較大，故我們以現(xiàn)貨OPEC價(jià)格為準(zhǔn)，核算近期4-5月份也就是5月底調(diào)整依據(jù)的原油價(jià)格大致在2900元/噸，而由于亞洲溢價(jià)的因素，具體價(jià)格可能在3000-3200元左右(當(dāng)前經(jīng)濟(jì)低迷下，作為大客戶的中國(guó)具有較強(qiáng)議價(jià)能力，這一溢價(jià)因素或不明顯)。參考6月26日波斯灣至新加坡的運(yùn)價(jià)，大致每噸海運(yùn)成本在75元/噸左右。因此全進(jìn)口模式下的到岸原油成本在3150元/噸，原油煉制操作成本大約為130元/噸，價(jià)差大致在2500元/噸-2600元/噸左右。

　　三大石油公司中，只有中石化沒有能力自給原油，當(dāng)前對(duì)外依賴大致65%-67%，原油高漲的前幾年一度超過70%，自給部分成本考慮到合理利潤(rùn)也僅有50美元/桶左右，這樣考慮到合理利潤(rùn)條件下的自給的原油成本在2360-2425元/噸，但是它們產(chǎn)出也較低，大致噸產(chǎn)出價(jià)值在5200元/噸左右，價(jià)差在2800元/噸，這樣以全進(jìn)口差價(jià)為2500元/噸來計(jì)算，考慮到合理利潤(rùn)條件下的原油(產(chǎn)出-成本)的價(jià)差大致為2600元/噸。

　　同時(shí)三大石油公司幾乎壟斷中國(guó)原油生產(chǎn)，而中國(guó)石油生產(chǎn)商甚至進(jìn)口商都是國(guó)字號(hào)，中國(guó)石油每年都會(huì)提供很大一部分原油給中國(guó)石化，如果將這部分考慮進(jìn)去，那么最樂觀的以國(guó)內(nèi)行政力量干預(yù)調(diào)配，參考我國(guó)原油對(duì)外依存度，那么像中石化這樣的公司平均來看也能滿足自用的50%，而如果認(rèn)為在行政干預(yù)下，其他供油方也只能享受合理利潤(rùn)下的50美元/桶的油價(jià)，那么原油(產(chǎn)出-成本)的價(jià)差為2650元/噸左右，而這樣的調(diào)配活動(dòng)是不可能的，但是作為一個(gè)全社會(huì)的核算是有其價(jià)值的。

　　當(dāng)然，這里放大油價(jià)最大程度保住收益，是任何一個(gè)正常企業(yè)的正常行為，因此我們認(rèn)為至少在所謂成品油定價(jià)機(jī)制中，給予這些核算中最有利于生產(chǎn)商的核算模型，也就是采用的應(yīng)該是考慮亞洲溢價(jià)的全進(jìn)口模式下的到岸原油成本3150元/噸，對(duì)應(yīng)的是2500元/噸左右的價(jià)差。這一價(jià)差也就是煉油的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，由于以上均是以發(fā)改委生成的對(duì)應(yīng)的原油價(jià)格來計(jì)算，那么也就是說我們以上核算是在盈虧平衡點(diǎn)上的核算，因此這一營(yíng)業(yè)利潤(rùn)也就是其他各項(xiàng)費(fèi)用和稅收的總和，從這一盈利的規(guī)�？�，我們認(rèn)為其應(yīng)該是蘊(yùn)含必要的盈利的，而不應(yīng)是純粹的盈虧平衡點(diǎn)。這樣原油價(jià)格上漲近20%，帶來的是到岸原油成本增長(zhǎng)630元/噸，在認(rèn)為其他費(fèi)用不變情況下，這一成本增長(zhǎng)即為保證煉油至少不虧損而需要調(diào)節(jié)增長(zhǎng)的量。這一增長(zhǎng)量為煉制產(chǎn)品價(jià)值的10.96%。

　　這一次汽柴油調(diào)升600元/噸，航油上漲1030元/噸，如果認(rèn)為其他石化產(chǎn)品未來價(jià)格提升量平均能在12-15%，那么上漲幅度對(duì)煉制產(chǎn)品整體而言是上升10%左右的。

　　因此本次上調(diào)可以說是基本到位的。

　　整體上，未來短期成品油上調(diào)頻率和幅度仍將延續(xù)放緩：雖然本次上調(diào)可以說是基本到位，但仍有大致50元/噸左右的缺口，結(jié)合上次5月底的調(diào)控中降低幅度的行為，我們認(rèn)為這是既要保增長(zhǎng)，也就是保大企業(yè)，同時(shí)又要關(guān)注民生的必然之舉。

　　通過以上分析，我們認(rèn)為成品油調(diào)控機(jī)制將變得更加規(guī)范，同時(shí)也更加活泛。以官方認(rèn)定的成品油對(duì)應(yīng)的原油價(jià)格出發(fā)，我們認(rèn)為本次成品油調(diào)整基本到位，但與上一次調(diào)整一樣均有所保留；當(dāng)前成品油價(jià)格仍偏高，未來調(diào)整價(jià)格的頻率和幅度仍將放緩。

　　短期利好石化煉制企業(yè)

　　短期內(nèi)這對(duì)石化煉制企業(yè)是一個(gè)絕對(duì)的利好，這必然帶動(dòng)石化煉制產(chǎn)品鏈上的其他煉制產(chǎn)品的價(jià)格抬升，而且成品油調(diào)節(jié)機(jī)制如我們一直聲稱的將在中長(zhǎng)期利好石化企業(yè)，同時(shí)也支撐原油價(jià)格的盤整上升。但是在需求尤其是工業(yè)需求并沒有真正轉(zhuǎn)好的同時(shí)，也將對(duì)石化下游的企業(yè)，尤其是相關(guān)化工企業(yè)帶來成本的抬升，可以說有需求的下游化工企業(yè)將跟隨著保持毛利、擴(kuò)大利潤(rùn)，比如MDI等苯下游企業(yè)，而需求不旺的企業(yè)將面臨利潤(rùn)的削薄、競(jìng)爭(zhēng)的加劇，比如乙烯法的PVC企業(yè)。自然這也再進(jìn)一步的加強(qiáng)煤化工，尤其是可以直接與石油化工路線競(jìng)爭(zhēng)的煤化工的景氣度回升，這里主要就是煤焦油化工和乙炔化工兩大塊；此外還有煤制油、新型煤制乙二醇等；其他煤制合成氣化工面臨著的是來自世界尤其是中東低成本的天然氣化工的競(jìng)爭(zhēng)，基本面上不占優(yōu)，只有少數(shù)擁有競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。

　　這一成品油的提升，短期內(nèi)半個(gè)月到一個(gè)月內(nèi)可能對(duì)相關(guān)的汽車、運(yùn)輸、基建等不會(huì)帶來實(shí)質(zhì)影響，但一個(gè)月后，相關(guān)產(chǎn)業(yè)預(yù)計(jì)應(yīng)該會(huì)展現(xiàn)出一定的壓抑，但這一壓抑仍不足以反轉(zhuǎn)人均5000美元的購(gòu)車欲望和國(guó)家加大投資的力度，我們?nèi)钥梢钥春孟嚓P(guān)輪胎、民爆、瀝青等行業(yè)。

　　但我們認(rèn)為未來如果油價(jià)繼續(xù)調(diào)整，當(dāng)其對(duì)應(yīng)的真實(shí)油價(jià)達(dá)到或超過85-90美元/桶時(shí)，以我們對(duì)油價(jià)和我國(guó)工業(yè)增加值之間聯(lián)動(dòng)關(guān)系看，極有可能壓制經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。綜合考慮定價(jià)屬性與當(dāng)前定價(jià)系統(tǒng)、供需狀況，整體來說，這次調(diào)價(jià)將有利支撐石化產(chǎn)業(yè)鏈估值水平，并提升煤化工產(chǎn)業(yè)鏈估值水平。(山西證券 裴云鵬)