8月份最后一個(gè)交易日滬綜指大幅下挫6.74%，創(chuàng)下2008年6月10日以來(lái)最大跌幅。我們認(rèn)為，流動(dòng)性明松暗緊、市場(chǎng)融資力度加大和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入平緩期，是股指大幅急速調(diào)整的三大主要因素；但目前市場(chǎng)環(huán)境尚不構(gòu)成熊市，寬幅震蕩應(yīng)是大概率事件，本輪領(lǐng)跌的權(quán)重行業(yè)和基金倉(cāng)位，或是標(biāo)識(shí)區(qū)間底部的重要指標(biāo)。

　　三大因素導(dǎo)致大跌

　　從倉(cāng)位上看，基金并非是導(dǎo)致本輪調(diào)整的主力，險(xiǎn)資、年金等追求絕對(duì)收益、有止損硬約束的資金減倉(cāng)可能是撞到第一塊“下跌多米諾骨牌”的推手。但無(wú)論是何種資金，減倉(cāng)的理由無(wú)非是以下三類(lèi)：

　　第一，流動(dòng)性尤其是新增信貸明松暗緊。雖然管理層一再申明貨幣政策是動(dòng)態(tài)微調(diào)，但顯然貨幣政策從超寬松向適度寬松轉(zhuǎn)變的速度和程度都超出預(yù)期：上半年天量信貸結(jié)束并不意味“猜信貸”游戲結(jié)束，游戲可能以“向下猜”的方式延續(xù)，市場(chǎng)對(duì)8月份新增貸款猜測(cè)不斷下調(diào)，甚至低于3000億元；另一方面，公開(kāi)市場(chǎng)操作明顯收緊。8月份公開(kāi)市場(chǎng)凈投放僅僅120億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于5-7月份1020億元、1030億元和1505億元，即使考慮到9月份到期資金較多，央行意在平滑，這一數(shù)值也讓投資者感覺(jué)過(guò)少。

　　第二，融資再融資壓力加大。之前創(chuàng)業(yè)板和IPO提速增添了供給擔(dān)憂(yōu)，但對(duì)流動(dòng)性總體充裕的預(yù)期仍然強(qiáng)烈，因此指數(shù)和估值繼續(xù)得到支撐，但隨著資金面轉(zhuǎn)折超出預(yù)期，融資壓力被迅速放大：7月份股票市場(chǎng)融資金額猛增至929.95億元，環(huán)比提高了356%；同時(shí)，市場(chǎng)再融資預(yù)期愈加強(qiáng)烈，尤其是銀行股，由于面臨資本充足率的壓力，不少銀行必須增發(fā)，粗略計(jì)算將會(huì)吸納近千億資金。

　　第三，流動(dòng)性再難以提升市場(chǎng)估值，A股將更依賴(lài)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但度過(guò)加速反彈期后，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入平緩階段。2009年上半年，依靠超寬松的貨幣政策和財(cái)政政策，中國(guó)經(jīng)濟(jì)成功走出谷底，1-6月份GDP累計(jì)同比增速達(dá)到7.10%，二季度環(huán)比折年率甚至接近20%。下半年指望經(jīng)濟(jì)維持這一增速顯然不現(xiàn)實(shí)，上市公司業(yè)績(jī)也需要較長(zhǎng)時(shí)間修復(fù)。經(jīng)濟(jì)不能提供更多超預(yù)期結(jié)果，自然需要通過(guò)股價(jià)下跌來(lái)完成估值消化。

　　短期市場(chǎng)將寬幅震蕩

　　相比歸納市場(chǎng)下跌原因，大致框定股指下限或許更為重要。我們依然認(rèn)為，短期內(nèi)市場(chǎng)將呈現(xiàn)出寬幅震蕩格局，上證綜指以2800點(diǎn)為軸心，上下300點(diǎn)為震蕩區(qū)間，不排除慣性和情緒作用將這一區(qū)間略微拉大。

　　出現(xiàn)底部的指標(biāo)大概有以下兩類(lèi)：首先是基金倉(cāng)位回落到75%左右。據(jù)中信證券測(cè)算，截至8月28日開(kāi)放式基金倉(cāng)位降至80.23%，較前一周倉(cāng)位下調(diào)1.85%，凈變動(dòng)1.45%，雖然比峰值時(shí)有所減少但仍然處于高位�；�金倉(cāng)位過(guò)高壓制了市場(chǎng)反彈動(dòng)能，下行風(fēng)險(xiǎn)大于上行動(dòng)力。粗略計(jì)算基金倉(cāng)位回到75%左右下跌動(dòng)力將逐漸衰弱，因此密切跟蹤基金倉(cāng)位是后市的必修課程。

　　其次是觀察大盤(pán)股止跌。按照總市值加權(quán)法計(jì)算，8月5日至8月31日，黑色金屬、有色金屬、房地產(chǎn)和采掘行業(yè)跌幅均在24%以上，而醫(yī)藥生物、食品飲料等小市值行業(yè)跌幅均在15%以?xún)?nèi)。顯然，本輪下跌權(quán)重行業(yè)是“罪魁禍?zhǔn)住�，大盤(pán)股止跌的時(shí)刻大致上也就是股指達(dá)到下限之時(shí)。(中證證券研究中心 叢榕）