2009年股指將呈現(xiàn)出寬幅震蕩的格局，預(yù)計理論低點在1550點左右。全流通時代，預(yù)計A股中長期合理估值區(qū)間(即弱市下的高點區(qū)間)應(yīng)在2300-2700點。建議投資者在2009年可以關(guān)注三條投資主線：內(nèi)需主導(dǎo)主線、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型主線與投資主題主線。

　　理論低位在1550點

　　在股市與GDP增速同步乃至滯后的實證規(guī)律下，市場存在基本面“業(yè)績底”，對于非金融危機(jī)發(fā)源地，市場歷史估值低點具有支撐作用。取2008年12月5日數(shù)據(jù)，對應(yīng)全部A股市凈率為2.19倍，2005年低點時A股市凈率為1.6倍；考慮到可比性，取2005年7月前上市公司作為可比樣本，目前市凈率為2.06倍。

　　基于中國并非金融危機(jī)發(fā)源地，以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)屬于L形調(diào)整而非發(fā)生大危機(jī)的假設(shè)，我們認(rèn)為，前期低點2005年時的市凈率歷史估值水平具有支撐作用，對應(yīng)大盤點位在1557點。

　　同時，市場具有均值回歸的特征，在弱市下股市具有從低估向合理估值回歸的取向。因此，未來的合理估值可視為弱市背景下的高點區(qū)域。對于中長期高點區(qū)域的估計，我們從股指與其對應(yīng)所需資金的類證券化率角度分析。2007年高點時總市值為32.7萬億元，流通市值為9.3萬億元；2008年12月5日的總市值為12.25億元，其中上市公司的實際控制人為國資委、央企或中央國家機(jī)關(guān)的，其大股東持有6萬億元市值。

　　假定該三類大股東不減持或只有微量減持，則根據(jù)歷史流通市值高點9.3萬億元，并假定9.3萬億元市值在全流通時代市場可以再次被承接，即剔除三類企業(yè)所持市值外剩余的流通市值6.25萬億元，相對歷史可流通市值高點9.3萬億元，具有50%左右的市值提升空間。換句話說，樂觀而言，未來在央企大股東減持量減少，二級市場新股、增發(fā)等擴(kuò)容規(guī)模有限的假設(shè)下，根據(jù)2007年流通市值高點的市場容量，在沒有引入各類增量資金入場的背景下，理論上可以支撐50%的反彈，即到達(dá)2700點左右，該點位與證券化率70%相對應(yīng)。

　　綜上所述，根據(jù)未來經(jīng)濟(jì)“中期L形+短期W形的特征，我們認(rèn)為明年股指將呈現(xiàn)出寬幅震蕩的格局。雖然不排除二次探底乃至創(chuàng)新低的可能，但是即使創(chuàng)新低，低點在1550點左右或者更低的概率并不高。因此，2009年市場理論低點為1550點，A股中長期合理估值區(qū)間為2300-2700點。預(yù)計2009年指數(shù)的第一高點在2300點附近，第二高點在2700點附近。

　　等待積極因素發(fā)揮作用

　　考慮到大類資產(chǎn)周期已經(jīng)進(jìn)入第一階段，等待我們的也許只是時間的考驗，以便迎來“內(nèi)需與結(jié)構(gòu)”初醒后資產(chǎn)周期輪動到第二階段(股市走牛)。因此，2000點以下在控制總倉位的情況下可以適度加倉。

　　在估值區(qū)間范圍內(nèi)，應(yīng)該尋找2009年市場中的積極因素，這些市場、政策面因素將會因為2009年經(jīng)濟(jì)發(fā)展的變數(shù)而得到放大。

　　首先，來自政策對市場制度及其他安排的交易性行為突變。如證券公司融資融券業(yè)務(wù)的啟動、新股發(fā)行制度的改革、大小非解禁的新政等。這種或有的交易性行為突變不宜評估，但作用于市場的速度、強(qiáng)度可能超出想象。

　　其次，政策對證券市場重新進(jìn)行戰(zhàn)略定位。中國目前對證券市場只僅僅扣住它的三大功能而加以定位，尚未將證券市場在國家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的層面上給予足夠重視。一旦政策在國家經(jīng)濟(jì)、金融安全、社會財富保障上考慮中國證券市場的地位時，證券市場將會重新煥發(fā)生機(jī)。

　　第三，傳統(tǒng)估值觀念的顛覆。在經(jīng)濟(jì)下行階段，大盤估值往往會延續(xù)經(jīng)濟(jì)趨勢向下尋找估值空間。但理論上講，合理的估值在一定的時間點應(yīng)該是一個均衡點，長期在該點以下尋找估值區(qū)間也是投資者對市場的一種錯判。即使依照投資者的市場投資行為，行情趨勢也應(yīng)該在市場均衡點附近找到階段性市場區(qū)間，而不應(yīng)是在均衡點以下持續(xù)徘徊。這種情況的出現(xiàn)，體現(xiàn)的是市場自我不修正而等待外部修正力量出現(xiàn)的傾向，目前中國市場也許正在集結(jié)這種修正力量。

　　關(guān)注三類投資機(jī)會

　　2009年是布局之年，建議把握“內(nèi)需與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型”初醒的投資機(jī)會。

　　內(nèi)需主導(dǎo)型機(jī)會。基于雙積極下的“泛投資”機(jī)會，主要指基建、設(shè)備、醫(yī)藥；強(qiáng)周期性特征下的上游及資本品行業(yè)機(jī)會，主要指鋼鐵、有色、電力、部分機(jī)械子行業(yè)、交運等；基于絕對估值合理的布局性機(jī)會，主要指銀行、地產(chǎn)等。這里提一下銀行，2009年建議在1.5倍PB以下可超配銀行股。

　　結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型類機(jī)會。包括新農(nóng)村建設(shè)驅(qū)動下的行業(yè)機(jī)會，例如大農(nóng)業(yè)、服務(wù)消費；產(chǎn)業(yè)升級類機(jī)會，例如先進(jìn)制造業(yè)、節(jié)能減排、“奧巴馬綠能板塊”等。這里提一下“奧巴馬綠能”板塊，其投資邏輯在于各國股市中板塊聯(lián)動性增強(qiáng)，將更多體現(xiàn)為行業(yè)的聯(lián)動性而非風(fēng)格的聯(lián)動性，比如2000年互聯(lián)網(wǎng)板塊的全球聯(lián)動性。因此，關(guān)注未來可能的技術(shù)創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)增長突破點，有助于把握成長股，但在這方面的挖掘能力，金融資本要落后于產(chǎn)業(yè)資本。次優(yōu)的選擇在于關(guān)注奧巴馬上臺后的受益板塊。奧巴馬救市的兩大基本主題是效率和創(chuàng)造長期就業(yè)機(jī)會，例如，創(chuàng)造兩百多萬個“綠化”產(chǎn)業(yè)的工作機(jī)會。目前全球兩大綠化類股票指數(shù)涵蓋的行業(yè)主要是制造業(yè)與信息技術(shù)類，兩類占比為94.5%，旗下細(xì)分行業(yè)值得關(guān)注。

　　投資主題類機(jī)會。包括融資、融券等金融創(chuàng)新類機(jī)會，世博、津濱等地域性概念股，并購重組概念股，“大小非”。這里提一下“大小非”，限售股對市場帶來減持沖擊，但同時也可能帶來機(jī)會，其減持將加速股票的價值回歸，使得該類個股估值要低于同行業(yè)股票估值，為價值投資者創(chuàng)造逢低買入的機(jī)會。(東北證券金融與產(chǎn)業(yè)研究所 袁緒亞　沈正陽　曾小勇)

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